2023 年公司实现营收67.33 亿元（同比+12.21%），归母净利润5.92 亿元（同比+65.20%），扣非归母净利润5.54 亿元（同比+14.60%）；其中四季度实现营收15.49 亿元（同比+2.40%，环比+9.07%），归母净利润-0.32 亿元，扣非归母净利润0.43 亿元（同比+7.75%，环比-54.10%）。

    销售及管理费用率均下降，重视股东回报分红率进一步上升。从费用端看，2023 年公司销售费用22.87 亿元，同比增长10.91%，销售费用率33.91%，下降0.4pct；管理费用5.46 亿元，同比增长4.98%，管理费用率8.11%，下降0.55pct；研发费用2.98 亿元，同比增长52.31%，研发费用率4.43%，提升1.17pct，加大研发投入，2023 年新立项57 个项目，形成丰富产品梯队。

    同时公司公告2023 年预计派分现金股利共5.04 亿元，分红率达到85.27%。

    中药大健康主业表现突出，化药短期承压。2023 年公司持续聚焦中药大健康主业，实现销售收入45.44 亿元，同比增长16.13%，占总收入比为67.49%，提升2.28pct。其中全品类中药收入36.25 亿元，同比增长16.60%，中成药收入27.17 亿元，核心品种肠炎宁系列收入近13 亿元，保持快速增长，麝香通心滴丸、黄莪胶囊等院内中药也保持稳定增长；中药材及中药饮片收入8.51亿元，同比增长26.79%，在浙江省内市占率进一步提升。特色化药收入23.91亿元，同比增长2.98%，受院内合规等政策影响增速略有下降，注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠等品种成功集采中选；特色健康消费品业务收入5.80 亿元，同比增长21.28%，健康食品收入5.7 亿元，增长23%，打造“汉威”男性健康、“Conbiuty”女性美容及“美肤诺”等皮肤健康多个新品牌。

    坚持“一体两翼”战略，大品牌大品种工程成效显著。2023 年公司重新确定以全品类中药产品为主体，以特色化学药品、特色健康消费品为两翼的“一体两翼”业务定位。执行大品牌大品种工程成效明显，2023 年销售破亿品种17 个，较上年增加2 个，肠炎宁、金笛等系列产品表现突出。

    维持“强烈推荐”投资评级。我们看好公司混改后的机制优势，大品牌大品种战略显现成效，化药短期有所影响，外延并购带来新增量，调整预计2024-2026 年营收76.1/87.2/99.6 亿元，同比增长13.0%/14.6%/14.2%，归母净利润7.4/9.0/10.5 亿元，同比增长25.8%/21.0%/17.0%，对应PE 为17/14/12 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：市场及政策风险、集采降价，研发失败，原材料涨价风险等。