投资要点：

    　　事件：恒生电子发布2022一季报，营业收入9.73亿元，同比增加29.59%；归母净利润-4129.58万元，同比下降124.49%；扣非净利润1537.71 万元，同比下降59.13%。

    　　收入超预期！净利润亏损主要由于较大的费用支出和可交易金融资产损失。根据我们在4月8 日发布的《预计21Q4-22Q1 后行业加速-计算机行业2022Q1 业绩前瞻》，预测恒生电子Q1 收入增速15%，收入超预期！主要由于零售、资管、数风基业务均实现35%以上高增。利润低于我们预测，主要要由于1）公允价值变动损失9880 万元，2）毛利率略低于我们预测；3）研发费用率增长35%，销售费用率增长47%，高于我们预测。

    　　2022Q1 经营性净现金流较弱，但值得注意的是“收入-成本“错配拐点已现，预计Q2疫情影响、基数等因素消除后净现金流将大幅改善。1）2022Q1 公司销售商品提供劳务现金6.25 亿元，同比增长26.3%；2）Q1 单季度薪酬同比增长32.3%，人员扩张导致费用刚性；3）以上两因素使得2021Q1 经营性净现金流-10.7 亿元，相比去年同期流出扩大2.4 亿元；4）但现金流入和薪酬支出之间的错配正在明显缩小，预计2022Q2 后净现金流有望正式迎来拐点。

    　　毛利率下滑2pct，原因是公司在2021 年后“客户第一“战略，后续预计下降趋势将暂停。

    　　2021Q1 公司毛利率70.36%，同比下降1.92PCT，2021 年后，公司继续“提升客户满意度”战略，扩充了现场实施人员，导致公司毛利率出现下滑。我们认为，后续公司毛利率水平下滑趋势不会再继续，公司长期毛利率有望维持在70%以上。

    　　技术投入前置，预计2022 年后收入继续高增，研发投入则更为谨慎，伴随而来人员规模效应体现。即契合我们此前提到的恒生电子“螺旋成长”规律。根据此前公司披露：预计2022 年主营业务收入预算约同比增长25%，公司2022 年成本费用预算约同比增长30%。

    　　维持盈利预测。考虑到公司对于2022 年收入增速展望信心、资本市场创新持续等因素，维持公司2022-2024 年收入预测为68.75、84.27、102.11 亿元；考虑到公司2022 年后费用控制和研发规模化逐步体现，维持2022-2024 年净利润预测为18.03、21.92、26.05亿元。对应2022 年40 倍PE。维持“买入”评级。

    　　风险提示。政策落地不及预期、新增IT 模块需求不达预期、新产品推广较慢、内部管理改善不达预期。