投资要点

    事件：济川药业发布2023 年年报，报告期内实现营收96.55 亿元(同比+7.32%)，归母净利润28.23 亿元（同比+30.04%），扣非归母净利润26.92 亿元（同比+32.72%）；单Q4 实现营收31.18 亿元（同比+0.49%），归母净利润8.79 亿元（同比+51.84%），扣非归母净利润8.64 亿元（同比+48.48%）；业绩超预期。

    经营业绩稳步提升。2023 年公司营收同比+7.32%，略超预期，主要系：(1)受外部环境影响，2023 年主要品种蒲地蓝消炎口服液和小儿豉翘清热颗粒市场需求较同期增加；(2)公司积极加强销售渠道的拓展，积极推进空白市场、潜力市场的开发，形成新的增量。分治疗领域看，清热解毒类/儿科类/消化类/呼吸类/心脑血管类/妇科类/其他分别实现营收33.80/27.41/16.87/6.40/0.84/0.41/7.07 亿元，同比+17.68%/+13.01%/-4.60%/+9.74%/-12.75%/-24.29%/-14.64%；销售量分别为1.81/0.82/0.58/0.20/0.04/0.02/0.16 亿盒，同比+16.68%/+13.48%/-3.78%/+10.70%/-14.57%/-22.31%/-12.40%。蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊、小儿豉翘清热颗粒三者的合计营收占主营业务收入的 73.33%。

    盈利水平显著提升。2023 年公司毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为81.52%/41.50%/3.86%/4.81%，同比-1.39/-4.22/-0.19/-1.34pct；23Q4 毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为81.16%/41.30%/3.01%/4.16%，同比-2.08/-5.70/-0.48/-5.53pct。2023 年销售净利率/加权平均ROE 分别为29.28%/22.99%，同比+5.14/+1.08pct。

    加快推动研发和产品引进。2023 年公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂、普瑞巴林口服溶液、盐酸托莫西汀口服溶液、盐酸艾司洛尔注射液、布洛芬混悬液和小儿豉翘清热糖浆的药品注册证书，盐酸利多卡因注射液一致性评价批件；完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报。此外，公司以商业拓展赋能外延式扩张，达成了4 项产品引进或合作协议，包括1 个用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂ZX-7101A，1 个中医定向透药治疗仪，2 个分别用于妇科和眼科的医疗器械类产品，丰富了现有治疗管线。

    分红率提升至42.41%。2023 年度公司拟派发现金红利11.97 亿元，股利支付率为42.41%，同比+5.02pct。

    发布2024 年员工持股计划(草案)。此次员工持股计划的设立规模不超过1,430.55万元，股份总数不超过当前股本的1%，购买回购股票的价格为37.78 元/股。

    上调至“买入”评级。预计2024-2026 年归母净利润30.36/35.18/40.67 亿元，同比增长7.55%/15.87%/15.61%，EPS 为3.29/3.82/4.41 元，对应PE12.22x/10.55x/9.12x。考虑到公司具有较强的品牌优势和渠道优势，且当前市值对应2024 年PE 仅12.2x，上调至“买入”评级。

    风险提示：政策调整风险、成本波动风险、市场竞争加剧