事件：2022 年11 月7 日，公司公告全资子公司济川有限与恒翼生物签署独家合作协议，约定在中国大陆地区（不包括港澳台）对恒翼生物拥有或控制的一种PDE4 抑制剂医药产品以及组合产品（目标产品1）和一种蛋白酶抑制剂医药产品（目标产品2）约定的适应症进行合作，目标产品1 已完成临床II 期试验，即将进入III 期阶段、目标产品2 目前处于临床III 期试验阶段。

    点评：

    目标产品1 对于免疫和炎症领域相关疾病的治疗具有显著的临床意义和价值，对于PDE4 靶点具有特异选择性，同时对中枢神经渗透性低，给药方式为口服，根据沙利文研究，2025 年中国银屑病和特应性皮炎药物市场分别达到235 亿和140 亿规模，该产品上市后有望填补国产空白。目标产品2 定位于改善腹腔手术后肠胃功能恢复、减少术后后肠梗阻。根据公司公告援引中国卫生健康统计年鉴和沙利文的数据，目前国内每年约有8000 万台手术，腹盆腔手术占比约20%左右，国内尚未有针对此适应症的同类产品上市。

    针对此次合作，济川有限支付的首付款将不超过1.8 亿人民币，开发里程碑付款将不超过1213 万美元，销售里程碑付款将不超过2000 万美元，并与恒翼生物按照同等比例共同承担目标产品1 和2 后续的研发费用，同时按照同等比例享受销售利润。

    公司拥有约3000 人的推广团队，众多经过医药专业训练的推广人员能够提供专业化的学术推广，目前销售终端包括医院、OTC 药店、基层医疗机构等，覆盖广、专业性强的学术网络大大提升了公司将产品迅速推向市场的能力。

    公司2022 年股权激励计划中将BD 引入产品作为公司层面业绩考核指标，规定2022-2024 年每年BD 引进项目不少于4 个。我们认为公司拥有充沛的现金流储备以及强大的销售能力，后续的BD 引进项目投入有基础，推广有保障，长期稳定成长可期。

    盈利预测：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为20.07 亿元、23.37亿元、25.94 亿元，同比分别增长16.7%、16.5%、11.0%，对应EPS 分别为2.19 元、2.55 元、2.83 元。参考可比公司，我们给予公司2023 年13-16XPE，对应合理价值区间为33.09-40.73 元。公司蒲地蓝消炎口服液受医保影响逐渐消除，二线品种增速迅猛，未来将以丰富的产品管线为基础，持续保持销售和渠道优势，同时带动潜力品种在医疗机构端和OTC 药店端的业绩增长，继续维持“优于大市”评级。

    风险提示：医保谈判、集中带量采购等政策的风险，研发不及预期的风险，市场推广不及预期的风险。