每股收益0.68元，基本符合预期。公司2011年全年实现营业收入19.17亿元，同比增长54.21%；实现营业利润1.39亿元，同比增长4.98%；实现归属上市公司股东的净利润1.26亿元，同比增长10.31%；每股收益为0.68元，基本符合预期。2011 年度公司分红预案为拟每 10 股派发现金红利 1.80 元（含税），分红率达26.4%。

    收入高增长主要来自于上饶与鄱阳汽运公司并表，成本上涨快于收入导致毛利率下滑 4.2 个百分点。公司收入高增长得益于收购上饶汽运集团以及鄱阳县长途汽车运输公司股权并实现并表。上饶汽运全年营业收入达4.1亿元，占总收入21%。若剔除并表影响后，原口径下公司营业收入增速为17%。从盈利能力来看，上饶集团毛利率仅12.27%，低于公司18.89%的水平。剔除并表影响后公司毛利率为 20.19%，因此上饶汽运并表拉低公司毛利率约 1.3 个点。

    除收购资产外，燃油、人工以及材料等费用迅速上升是毛利率下滑的另一原因。

    全年营业成本上升62.57%，高于收入8个百分点，各业务毛利率下滑2-5个百分点。由于汽柴油价格从2012年3月20日上调7%，我们预计成本压力在2012年仍然存在，汽车客运与货物运输业务毛利率面临进一步下滑风险。

    汽车客运业务占比进一步下滑，运距略降票价略升。汽车客运业务占总收入67%，较上年下滑4个百分点。公司全年客运量5493.27 万，同比增长42%。

    其中，平均票价同比上升10%，但运距同比下滑7.3%。运距下滑主要原因在于：

    1）公路铁路运输方式之间的竞争日益激烈，公路运输正逐渐转向短途；2）以省内短途运输为主的吉安、萍乡等二级客运公司收入增速显著高于其他子公司，从而缩短了平均运距。我们预计今年客运量同比上升15%，票价上升5%，运距仍将小幅下滑。

    维持盈利预测与中性评级。公司2011年启动非公开发行股票，发行价不低于9.26 元，募集资金不超过48000 万元，主要用于客运枢纽站场建设项目和物流中心建设项目。在不考虑增发的影响下，我们预计2012-2014年EPS为0.73、0.79、0.85元，对应目前股价PE为14、13、12倍，维持中性评级。