事件：康缘药业发布2023 年年报，报告期内实现营收48.68 亿元（同比+11.88%），归母净利润5.37 亿元（同比+23.54%），扣非净利润4.99 亿元（同比+26.47%）；单Q4 实现营收13.72 亿元（同比+11.95%），归母净利润1.87 亿元（同比+22.25%），扣非净利润1.82 亿元（同比+38.33%）。

    　　注射液带动业绩增长。分产品看，注射液、胶囊、口服液、片丸剂、颗粒剂、贴剂、凝胶剂分别实现营收21.74 亿元（同比+49.80%）、8.88 亿元（同比+1.70%）、8.64 亿元（同比-22.99%）、3.51 亿元（同比+3.68%）、3.28 亿元（同比+16.82%）、2.11 亿元（同比-6.55%）和0.24 亿元（同比-26.07%）。

    　　非注射剂产品营收合计26.94 亿元，同比-7.10%。独家品种热毒宁注射液在《国家医保目录》中成药部分医保支付范围由“限二级及以上医疗机构重症患者”调整为“限二级及以上医疗机构”，销售额有望持续恢复。

    　　优化人才战略，盈利能力持续提升。2023 年公司销售毛利率为74.27%（同比+2.17pcts），销售净利率11.24%（同比+1.08pcts），盈利能力持续提升。

    　　2023 年公司销售、管理和研发费用率分别为39.79%/7.13%/15.85%，同比-3.14/+2.77/+1.93pct。公司优化人才战略，对人员架构进行调整，同时为保障年度目标的实现，公司增加相应的商务活动，导致管理费用支出提高。

    　　持续加大研发投入，创“一体两翼研发格局”新成果。中药方面，公司获得3.1 类中药新药济川煎颗粒的注册批件；化药方面，吡仑帕奈片、吸入用异丙托溴铵溶液获得药品注册证书；生物药方面，KYS202002A 注射液多发性骨髓瘤适应症获得中国CDE 和美国FDA 临床研究许可。

    　　给予“增持”评级。预计2024-2026 年归母净利润6.46/7.48/8.75 亿元，同比增长20.3%/15.9%/16.9%，对应EPS1.10/1.28/1.50 元。考虑到公司具有较强的研发实力和营销改革赋予的渠道活力，给予“增持”评级。

    　　风险提示：研发创新风险、政策调整风险、成本波动风险