天下秀发布2022 年度&23Q1 业绩，2022 年营业收入41.29 亿元，同比-8.5%；归母净利润1.80 亿元，同比-49.2%；23Q1 营业收入9.55 亿元，同比-17.7%；归母净利润1903 万元，同比-79.6%。2022 年宏观经济因素导致红人广告投放收缩，且疫情对业务执行端造成影响；公司继续积极布局Web3.0、元宇宙、AIGC 技术，探索元宇宙+营销/文旅等新场景落地。维持买入评级。

    支撑评级的要点

    外部逆风影响2022 年收入，中小商家活跃度下降。2022 年红人广告投放需求收缩；叠加疫情对业务执行端造成影响，公司红人营销平台业务收入39.55 亿元，同比-7.8%，占收入比例95.8%。WEIQ 平台2022 年活跃商家客户数量6505 个，同比减少1413 个，其中品牌客户总体波动不大，中小商家收缩较明显。红人资源端，入驻WEIQ 平台的MCN 数量同比增加3926 家；腰尾部红人获得的收入占比84.1%，红人垂类分布均匀，订单趋势去中心化。近期公司推出了AIGC 应用“灵动岛”，与WEIQ 平台连接，帮助红人快速生成广告文案创意。

    完善红人产业生态布局，积极探索Web3.0 的全新营销形式。2022 年红人经济生态链创新业务收入1.73 亿元，同比-21.9%。这部分业务主要包括红人职业教育、西五街评测APP，以及虚拟社交内容平台“虹宇宙”。

    “天下秀教育”已成为“教育部产学合作协同育人项目”合作企业，目前正在增设线下教学点，拓展2B 和2C 课程服务。“虹宇宙”与众多品牌以及IP 机构深度合作，打造线上沉浸的营销场景；2022 年开放了元宇宙商业街区“MetaPlaza”和品牌沙盒空间“未来岛”；与新华社媒体中心合作发布文旅数字化云平台“云游中国”。2023 年公司拟公开发行14亿可转债，用于以上三项创新业务的持续发展以及补充流动资金。

    加大对新技术的研发投入，计提减值损失，现金流情况好转。公司基于业务快速成长的情况，维持了相关人员布局和费用投入，加大了对Web3.0和元宇宙技术的研发投入。2022 年公司总体毛利率21.8%，同比-0.53ppt；营销/研发/管理费用率7.7%/4.0%/5.0%，同比+1.3ppts/+1.1ppts/+1.5 ppts。

    2022 年度计提了应收账款相关的信用减值损失（3567 万元）和预付账款/商誉相关的资产减值损失（6474 万元）共约1 亿元，扣除减值损失影响，净利润与我们此前预期基本一致。2022 年经营性现金流净流入1.96 亿元（vs. 2021 年净流出4.38 亿元）。

    估值

    随着宏观经济和广告需求回暖，我们预计公司业绩将从Q2 起有更加明显的恢复；AIGC/元宇宙/Web3 等新技术继续赋能创新营销场景。预计2023/24/25 年归母净利润为3.16/4.11/5.08 亿元，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    会员增长不及预期；广告投放低于预期；内容监管超预期；行业竞争加剧。