业绩总结：天下秀发布2020 年年报和2021 年一季报，根据公告内容：1）公司在2020 年实现扣非净利润3.73 亿元，同比增长47.8%；2）2021 年第一季度，公司实现扣非净利润约8276 万元，同比增长48.4%。受益于KOL 营销行业整体的快速爆发，公司延续了过去高速增长的整体趋势，过去5 年收入和扣非净利润的复合增速分别为59%和58%。

    公司净利润和扣非净利润差异的原因和公司无关。2020 年，天下秀有约9824万元的营业外支出，主要是诉讼支出。但是该笔诉讼和公司经营整体无关，乃是公司前实际控制人（天下秀借壳ST 慧球上市）在控制公司期间因为信息披露等问题，导致的诉讼而计提了预计负债。前股东也承诺了由其承担由此导致的各种责任。

    WEIQ 商家总数继续增长。2020 年，天下秀WEIQ 平台的商家客户达到8342个，同比增长31.7%；其中品牌商家和中小商家客户数分别为855 个和7487个，同比分别增长28%和32%。客户对于KOL 营销模式和平台的整体营销能力的认可，是推动增长的核心因素。

    WEIQ 红人矩阵日趋丰富。2020 年，公司WEIQ 平台的入驻红人为147.44 万个，其中具备接单能力的红人超过29 万个，同比增长超过72%；入驻平台的MCN 机构为7491 个，较2019 年增长超过800 家。红人矩阵的扩张和丰富是公司能够吸引广告主的核心原因。

    服务中小红人，平台价值彰显。我们认为，相对比头部红人，腰围部红人对平台的依赖更强，也正是平台价值的体现。2020 年，从天下秀获得收入的红人结构中，腰围部红人占比超过81%，进一步彰显出公司服务腰围部红人，实现其商业化的能力。

    KOL 营销大势所趋。相对于传统营销和中心化营销，KOL 营销体系具备更强的针对性，更好的性价比，正在被越来越多的广告主逐步认可；公司作为A 股唯一以红人效应整合平台为主业的公司，将是这场红利盛宴的最直接受益者。

    盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为0.30 元、0.47 元、0.74元，对应的PE 分别为33 倍、21 倍、13 倍，考虑到KOL 营销行业的高速增长，我们维持对天下秀“持有”的投资评级。

    风险提示：行业发展不及预期的风险、宏观经济出现波动的风险。