1H19 业绩和预告一致

    厦门钨业公布1H19 业绩：营业收入84 亿元，同比下降3.2%；归母净利润0.77 亿元，对应每股盈利0.05 元，同比下降77%，和业绩预告一致；扣非后归母净利润1856 万元，同比下降92%，非经常性项目包括0.77 亿元的政府补助。1H19 主要板块利润总额变化来看，钼钨板块同比减少4.4 亿元，电池材料同比减少1.4 亿元，房地产板块同比+0.7 亿元。

    2Q19 单季度公司收入46 亿元，同比下降13%，环比增加20%，归母净利润1.04 亿元，同比下降66%，环比增加1.3 亿元，综合毛利率17.6%，同比下降3.3ppt，环比+4.4ppt。

    评论：1）受钨价下行拖累。1H19 国内钨精矿价格同比下降15%，钼精矿价格同比上升8.4%。1H19 综合毛利率为15.7%，同比减少3.1ppt，其中钼钨板块下降4.4ppt 至23.4%，稀土板块+12ppt 至12.2%，电池材料板块下降5.1ppt 至7.7%，房地产板块下降1.1ppt至2.9%。2）1H19 财务费用同比增加36%或6600 万元，主要由于利息支出增加。1H19 财务费用率同比+0.9ppt 至3.0%。3）研发费用同比增加9.8%或4000 万元。4）1H19 有效税率同比减少4.8ppt至17.9%。 5）1H19 经营活动现金流同比增加10.1 亿元至-0.6 亿元，主要由于购买商品支出现金减少。

    发展趋势

    钨价底部有支撑，稀土价格维持高位。年初至今国内钨精矿/APT价格累计下降23%/26%至7.35 万元/吨和11.1 万元/吨。近期部分矿山供给受到成本和环保等因素限制，钨价底部有支撑。今年5月以来缅甸稀土进口正式受限，国内稀土供应趋紧，我们预计下半年稀土价格维持较高区间，重稀土价格支撑力度高于轻稀土。

    盈利预测与估值

    基于钨价等假设变动，我们下调2019/20 年净利润33%/15%至0.22/0.28 元。当前股价对应2019/2020 年2.5 倍/2.4 倍市净率。

    我们维持中性评级和13.00 元目标价，对应2.5 倍2019 年市净率和2.4 倍2020 年市净率，较当前股价有0.3%的下行空间。

    风险

    钨产品价格超预期下跌。