事件：公司发布23 年年报。公司23 年营业收入约93.0 亿元，同比下降0.82%（调整后）；归母净利润约23.3 亿元，同比增长15.4%（调整后）；扣非归母净利润约22.4 亿元，同比增长82.4%（调整后）。公司拟派发现金股利（税前）0.55 元/股，现金分红率约56%，近三年现金分红率保持在55%以上。

    经济增速下行冲击，收费公路业务收入恢复放缓。随着国内经济社会全面恢复正常运行，道路交通需求较快回升，但经济增速下行使得道路货运交通需求增长幅度偏缓。由于武黄高速特许经营期已于2022 年12 月到期终止，剔除武黄高速影响，2023 年公司控股的收费公路日均合计车流量较22 年同期增长18.7%，较21 年同期增长9.4%；23 年日均路费收入较22 年同期增长16.4%，较21 年同期减少0.7%。综合以上，公司23 年收费公路业务实现营业收入53.8 亿元，较22 年同期增长8.0%，较21 年同期下降8.8%。公司23 年收费公路业务毛利率为50.4%，较2022 同期增加6.6pct，较2021 年同期增加1.3pct。

    收费公路业务稳步推进。公司外环二期已于22 年年初通车，外环三期已于2023 年底建设施工，预计2028 年完工通车；沿江二期工程继续推进，截至23年底，沿江二期项目累计完成工程进度91%，计划于2024 年与深中通道同步建成通车；广深高速改扩建工程广州火村至东莞长安段、广佛高速广州黄村至火村段已于23 年8 月取得广东省发改委核准，并在23 年内开工建设。此外，机荷高速改扩建方案应深圳市要求需要调整，目前正在推进相关特许经营程序。

    风资源较小叠加锂电行业原材料价格下跌，大环保业务毛利同比下降。公司23 年清洁能源发电、固废资源化业务、拆车及电池综合利用分别实现营业收入6.5 亿元、7.2 亿元、2.2 亿元，分别同比变化-5.7%、+29.1%、-43.4%，主要原因是新疆木垒风资源较小导致发电收入下降；蓝德环保餐厨垃圾处理项目运营收入增加及利赛环保、邵阳项目贡献增量收入；锂电行业原材料价格下跌影响。

    公司2023 年大环保业务合计贡献毛利约3.6 亿元，同比下降22.5%。

    益常高速REITS 项目即将上市，增强公司的滚动投资能力。益常高速REITs项目已完成发售并将于24 年3 月底上市。公司通过该项目将现金流稳定的成熟项目转让至公募 REITs 基金，可有效盘活公司存量优质资产，提前收回经营投资及兑现收益，提高资产周转效率，增强公司的滚动投资能力。

    投资建议：公司收费公路储备项目丰富，经济增速下行虽对公司盈利有一定负面冲击，但整体可控，未来公司盈利将重回增长轨道。基于公司改扩建项目的资本开支较大，暂不考虑增发以及REITs 项目影响，我们下调公司24-25 年归母净利润预测9%/7%分别至25 亿元、31 亿元，新增26 年归母净利润预测34 亿元；考虑公司新建收费公路项目的业务发展潜力，维持公司A、H“增持”评级。

    风险提示：区域内新建路网对公司收费公路业务产生分流；收费公路收费标准下降；公司大环保等业务营收不及预期。