金价上涨，盈利提升。2023 年上半年，公司实现营业收入274.25 亿元，同比下降8.05%；归母净利润8.80 亿元，同比上涨58.26%。其中，完成矿产金产量19.57 吨，黄金业务实现收入72.64 亿元，毛利34.02 亿元，对应毛利率46.83%，较去年同期增加1.18 个百分点。二季度单季，公司实现实现营业收入143.27 亿元，环比增长9.38%；归属于上市公司股东的净利润4.41亿元，环比增长0.48%。

    　　重点项目稳步推进。十四五期间，公司开展多项大型建设项目。目前，三山岛副井工程井筒掘进累计完成1035 米，完成井筒设计深度（1915 米）的54%；焦家金矿明混合井工程、朱郭李家主井工程、朱郭李家副井工程进展顺利；加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼矿山选厂建设详细设计工作持续进行，矿山辅助工程按计划正常推进。未来，随着扩能改造项目投产达产，公司黄金产量有望持续提升。

    　　整合优质黄金资源。银泰黄金拥有4 座金矿矿山，1 座铅锌银多金属矿山，受益高品位，公司盈利能力强。8 月山东黄金完成对银泰黄金控制权的收购，叠加二级市场增持部分，目前合计持有银泰黄金6.41 亿股股份，占总股本的23.099%。此外，公司所属甘肃金舜矿业于5 月以8.66 亿元成功竞得甘肃大桥金矿采矿权，储量估算基准日矿山保有矿体资源量矿石量967.97 万吨，金金属量32.0 吨，平均品位3.30 克/吨；另保有低品位矿体矿石量1871.70万吨，金金属量20.2 吨，平均品位1.08 克/吨。

    　　期间费用率下降。公司深入推进“全员、全岗位、全要素、全过程”的系统性降本增效工作，完善降本增效实施方案和考核体系。上半年，公司销售费用率、管理费用率分别下降0.12、1.43 个百分点至0.22%、3.85%，管理费用减少主要因无形资产摊销减少。研发费用率、财务费用率分别上升0.02、0.87 个百分点至0.60%、2.55%，财务费用增加主要因本期利息支出增加。

    　　风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。

    　　投资建议：公司聚焦黄金主业，多项扩能改造工程有序推进，未来几年黄金产量有望大幅提升。考虑到成本变化，我们下调原业绩预测，预计公司2023/24/25 年营业收入530.3/551.0/600.0 亿元， 年增速分别为5.4%/3.9%/8.9% ； 归母净利润23.7/30.2/44.3 亿元， 年增速分别为89.8%/27.5%/46.9%，摊薄EPS 分别为0.53/0.67/0.99 元。当前股价对应PE为49.8/39.1/26.6x，维持“买入”评级。