21 年营收同比降46.7%，维持“增持”评级

    21 年公司实现营收339.35 亿元（yoy-46.7%）；归母净利-1.94 亿元（调整前yoy-108.58%，调整后yoy-109.57%），与前期业绩预亏公告（2022-01）的亏损1.9-2.85 亿元一致。21Q4 盈利能力基本修复，实现归母净利10.61亿元，扣非后归母净利7.13 亿元。鉴于全球滞胀风险积聚我们调高金价预期，上调22-23 年业绩预期，预计22-24 年EPS 为0.49/0.50/0.54 元（前值0.3/0.27/-元），可比公司Wind 一致预期PB（22E）均值2.89X，鉴于公司为黄金龙头，且22 年业绩预期大幅改善，给予公司22 年3.46XPB，22年公司BPS6.97 元，目标价24.21 元（前值20.98 元），维持增持评级。

    21 年公司矿产金产量逐步修复，并积极实施外延并购据公司年报，2021 年公司矿产金产量 24.781 吨，较2020 年下降13.98 吨（yoy-33.06%），主要因为山东区域矿山针对安全问题停产整顿；公司下半年逐步复产，从6 月份单月1.629 吨攀升至12 月份单月2.811 吨，Q3 和Q4 单季归母净利润实现扭亏及环比增长，分别达到1.09 亿和10.61 亿。公司完成恒兴黄金控股有限公司、加纳卡帝诺资源有限公司、莱州章鉴投资有限公司、山东天承矿业、山东莱州鲁地金矿、山东地矿来金100%股权收购，以及莱州鸿昇矿业45%股权等收购；黄金储量达到约592 吨。

    受减产影响，公司销售收入大幅减少导致期间费用率上行21 年公司销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.89pct、+5.03pct、+0.41pct、+0.74pct 至1.06%、9.65%、1.02%、2.09%；费率增加原因主要是减产导致营收大幅下降46.7%，其中销售费用和管理费用绝对数增加。

    销售费用增加主要因为本期公司子公司山金期货有限公司的销售佣金增加，管理费用增加主要因为职工薪酬增加，财务费用减少主要因为本期利息支出减少，研发费用减少主要因为本期子公司研发投入减少。

    22 年1-2 月实现“开门红”，全年产量有望修复至正常水平21 年1-2 月和22 年1-2 月LME 金价均价基本持平，分别为$1837.9/oz 和$1836.5/oz；22.3 月随着俄乌地缘事件持续演绎和滞胀风险积聚，金价进一步震荡上行至$1950/oz 附近。22 年1-2 月，公司矿产金产量同比增加约24%，销售收入同比增加约19%，利润总额同比增加约54%，归属于上市公司股东的净利润同比增加约66%。公司22 年生产经营计划为黄金产量不低于39.267t，相比21 年大幅改善，预期修复至正常水平（20 年产量37.8t）。

    风险提示：公司生产经营恢复不及预期，金价下跌，海外政策风险等。