20 年归母净利同增75.05%，业绩略低于预期。据年报，公司20 年实现营收636.64 亿元，同比增长1.65%；实现归母净利22.57 亿元，同比增长75.05%；实现EPS0.52 元/股，同比增长73.33%；实现经营活动现金流58.10 亿元，同比增长38.98%；资产负债率50.43%，较年初下降5.17 个百分点，业绩略低于预期。

    　　疫情影响，矿产金产量下降。公司20 年矿产金产量37.8 吨，同比减少2.32 吨，主要是疫情影响。21 年初，受山东省发生两起金矿安全事故的影响，公司在山东省内的矿山均开展安全检查，同时海外贝拉德罗金矿产量也将受转采区的影响，预计21 年整体产量将下滑。公司“十四五”规划预计增加矿产金产量35-36 吨，彰显了公司对未来发展的信心，金价的高位运行也为公司发展带来了机遇期。

    　　成本管控成为高金价下的挑战。据公司及巴里克黄金年报，公司20 年矿产金成本为190 元/克，同比增长10%，其中贝拉德罗成本从1188美元/盎司降至1151 美元/盎司，国内成本从153 元/克增长至180 元/克；公司20 年原矿品位1.48 克/吨，同比下降0.05 克/吨，主要是国内矿山入选品位下降，在金价高企的情况下，公司成本管控面临挑战。

    　　给予公司“买入”评级。预计公司21-23 年EPS 分别为0.53/0.71/0.78元/股，对应最新收盘价的PE 分别为41/30/28 倍。近3 年公司PE 估值均值为57 倍，考虑到公司强劲的经营现金流带来的外延发展动力，我们认为给予公司21 年60 倍PE 估值较为合理，对应公司A 股合理价值为31.80 元/股，按照当前AH 股溢价比例，对应H 股合理价值为22.24 港币/股，给予公司A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示。美联储货币政策的不确定性；新冠疫情的发展可能造成金价大幅波动；海外矿山所在国的国别和法律风险。