事件：山煤国际发布2024 半年度报告：2024 上半年公司实现营业收入140.57 亿元，同比减少32.01%，归母净利润为12.91 亿元，同比减少58.11%， 扣非后的归母净利润为13.80 亿元，同比减少55.68%。基本每股收益为0.65 元，同比减少58.06%，加权平均净资产收益率为8.01%，同比减少11.63pct。

    　　分季度看，2024 年第二季度，公司实现营业收入77.01 亿元，环比增加21.17%， 同比减少23.20%； 实现归母净利润7.07 亿元，环比增加21.30%， 同比减少48.43%；实现扣非后的归母净利润7.77 亿元，环比增加28.84%， 同比减少44.04%。

    　　点评：

    　　自产煤方面，上半年产销量下降明显，二季度吨煤毛利环比增长。1）产销量：根据公司2024 半年报，2024 上半年公司自产煤产量为1538.12 万吨（同比-27.40%），自产煤销量为1191.75 万吨（同比-38.51%）。2024Q2，公司自产煤产量为786.66 万吨（环比+4.68%，同比-25.50%），自产煤销量为645.60 万吨（环比+18.21%，同比-33.27%）。2）售价与成本： 2024上半年公司自产煤平均销售价格为685.92 元/吨（同比-6.07%）；公司自产煤平均销售成本为306.94 元/吨（同比+0.40%）。2024Q2，公司自产煤平均销售价格为705.89 元/吨（环比+6.58%，同比+6.65%）；公司自产煤平均销售成本为305.74 元/吨（环比-0.85%，同比+19.24%）。3）盈利：2024上半年自产煤实现吨煤毛利378.98 元/吨（同比-16.07%），2024Q2，自产煤实现吨煤毛利为400.16 元/吨（环比+13.06%，同比-1.31%）。

    　　总体来看，2024 上半年公司煤炭生产业务实现营业收入81.74 亿元（同比-42.27%），营业成本为36.58 亿元（同比-32.31%），实现毛利45.16 亿元（同比-48.42%），毛利率为55.25%（同比-6.58pct）。

    　　贸易煤方面，贸易量同比增长，毛利同比下滑。1）产销量：根据公司2024半年报，2024 上半年公司贸易煤销售量为891.34 万吨（同比+17.77%）。

    　　2024Q2，公司贸易煤销售量为508.02 万吨(环比+32.53%，同比+4.38%)2）售价与成本： 2024 上半年公司贸易煤平均售价为626.02 元/吨（同比-23.69%）；公司贸易煤平均销售成本为607.61 元/吨（同比-22.34%）。

    　　2024Q2 ， 公司贸易煤平均售价为589.76 元/吨（ 环比-12.51%， 同比-16.59%）；公司贸易煤平均销售成本为577.55 元/吨（环比-10.79%，同比-15.47%）。3）盈利：2024 上半年贸易煤实现吨煤毛利18.42 元/吨（同比-51.49%）；2024Q2，贸易煤实现吨煤毛利12.20 元/吨（环比-54.21%，同比-48.76%）。

    　　总体来看，2024 上半年公司贸易煤业务实现营业收入55.80 亿元（同比-10.13%），营业成本为54.16 亿元（同比-8.54%），实现毛利1.64 亿元（同比-42.87%），毛利率为2.94%（同比-1.69pct）。

    　　产能核增稳步推进，有望进一步贡献煤炭增量。根据公司2024 半年报，长春兴煤业完成 600 万吨/年生产要素公告，凌志达煤业完成 240 万吨/年生产要素公告，韩家洼煤业完成 150 万吨/ 年生产要素公告。

    　　盈利预测与投资建议。我们推荐山煤国际基于以下三个方面：1）公司矿区煤种丰富，已形成动力煤、焦煤和无烟煤生产基地。2）公司在全国主要煤炭生产地都建立了煤炭贸易公司及发运站点，煤炭贸易业务区位和市场优势显著。

    　　3）公司推行成本领先战略，通过不断优化成本管控体系，保持行业成本领先水平。我们预计2024-2026 年公司实现营业收入293.84 亿元、305.94 亿元和318.25 亿元，归母净利润为26.17 亿元、28.48 亿元和30.70 亿元，EPS（摊薄）为1.32 元、1.44 元和1.55 元，以2024 年9 月2 日收盘价11.84元/股对应PE 为9.0x/8.2x/7.6x，维持公司“增持“评级。

    　　风险提示：重点煤矿发生安全生产事故、下游需求不及预期、煤炭价格系统性下跌、安全环保政策趋严