事件:

    8 月25 日，山煤国际发布2023 年半年度报告：2023 年上半年，公司实现营业收入206.8 亿元，同比-2.27%，归属于上市公司股东净利润30.6亿元，同比-13.65%，扣非后归属于上市公司股东净利润31.1 亿元，同比-13.76%。基本每股收益为1.54 元，同比-13.97%。加权平均ROE 为19.49%，同比减少7.05 个百分点。

    分季度来看，2023 年二季度，公司实现营业收入100.3 亿元，环比-5.8%，同比-3.5%；归属于上市公司股东净利润13.7 亿元，环比-18.7%，同比-27.4%，扣非后归属于上市公司股东净利润13.9 亿元，环比-19.5%，同比-27.4%。

    投资要点:

    业绩变化是产销增加以及价格下滑的综合结果。另外公司压降融资规模和成本，上半年财务费用降低至1.04 亿元（同比-59%）。

    产销：自产及贸易规模均有增加。2023 年上半年，公司实现原煤产量2119 万吨，同比+4.9%；销量2695 万吨，同比+13.5%，其中自产煤销量1938 万吨，同比+8%，贸易煤销量757 万吨，同比+30.6%。

    分季度来看，二季度公司实现原煤产量1056 万吨，环比-0.65%，同比-4.6%；商品煤销量1454 万吨，环比+17.2%，同比+25.5%，其中自产煤销量968 万吨，环比-0.3%，同比-0.4%，贸易煤销量487万吨，环比+80%，同比+160%。此外，公司河曲露天煤业1000 万吨/年、豹子沟煤业150 万吨/年已取得安全生产许可证，其他煤矿产能核增后续手续正在加快办理中。

    价格：价格下行，收入下降。2023 年上半年，公司煤炭平均售价为756 元/吨，同比-14.5%，其中自产煤均价731 元/吨，同比-8.0%，贸易煤均价820 元/吨，同比-29.3%。煤炭单位营业成本422 元/吨，同比-11.5%，单位毛利328 元/吨，同比-18.4%。单位价格和成本均有下降，毛利下降有贸易煤业务摊薄的因素。

    分季度来看，二季度公司煤炭平均售价为677，环比-20.2%，同比-23.9%，其中自产煤均价662 元/吨，环比-17.2%，同比-11.9%，贸易煤均价707 元/吨，环比-31%，同比-56.1%。煤炭单位营业成本401 元/吨，环比-10.3%，同比-11.7%，单位毛利276 元/吨，环比- 28.7%，同比-36.6%。二季度煤价下跌较多，影响业绩，二季度煤炭业务收入环比下降6.5%，毛利额环比下降16.5%。

    盈利预测与估值：考虑煤炭市场价格下跌，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为55.4/56.9/57.8 亿元，同比-21%/+3%/+2%；EPS 分别为2.80/2.87/2.91 元，对应当前股价PE为5.64/5.50/5.41 倍。公司煤炭开采成本低，资产质量持续改善，经营业绩向好，重视股东回馈，高分红高股息特点突出（承诺2024-2026 年分红不低于60%），维持“买入”评级。

    风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。