事件:

    　　山煤国际发布2022 年年度报告：2022 年公司实现营业收入463.9 亿元，同比减少3.5%，归属于上市公司股东净利润69.8 亿元，同比增加41.4%，扣非后归属于上市公司股东净利润71.9 亿元，同比增加44.8%。基本每股收益为3.52 元，同比增加41.4%。加权平均ROE 为52.07%，同比增加8.45 个百分点。

    　　分季度看，2022 年第四季度，公司实现营业收入107.6 亿元，环比减少25.7%，同比减少38.6%；实现归属于上市公司股东净利润15.9 亿元，环比减少14.3%，同比减少50.1%；实现扣非后归母净利润16.8 亿元，环比减少11.2%，同比减少47.0%。

    　　投资要点:

    　　压减贸易优化销售，高额分红提高承诺：2022 年公司进一步优化销售结构，压减贸易煤规模，虽然收入规模有所降低，但整体毛利率由38%提升至45%。公司经营向好，业绩高增的同时，持续提升股东回报，根据公司2022 年度利润分配方案，拟派发每股现金红利1.8元，考虑2022 年半年度分红8.9 亿元后，全年分红总额达到44.6 亿元，占当年归母净利润64%，以2023 年3 月27 日收盘价计算，股息率达到14.4%。同时，公司发布《2024 年-2026 年股东回报规划》，公司拟将2024 年-2026 年公司现金分红比例进一步明确，各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。公司提升分红承诺，未来高分红可期。

    　　自产煤业务：产销基本持平，价格大幅上涨。2022 年，公司煤炭产量4057.5 万吨，同比+0.39%，商品煤销量3695.8 万吨，同比-1.13%，基本持平。业绩增长主要由于公司煤炭售价大幅上涨，公司自产煤平均售价达到738 元/吨，同比+16.2%，其中动力煤同比+11.2%，冶金煤平均+26%；平均成本196 元/吨，同比+8.1%，其中动力煤平均+13.6%，冶金煤平均+6%。

    　　贸易煤业务：规模缩减，毛利微降。公司持续压减效益较低的贸易煤业务，2022 年公司贸易煤销量1692 万吨，同比-45%，规模大幅压减。2022 年煤炭价格大幅上涨，贸易煤成本大幅增加，毛利率由2021年的4.2%下降至4%，吨煤毛利由32 元提升至44 元。贸易煤业务整体效益较低，业绩贡献较小。

    　　盈利预测与估值：我们预计2023-2025 年归母净利润分别为72.3/75.6/76.9 亿元， 同比+3%/+5%/+2% ； EPS 分别为3.64/3.81/3.88 元，对应当前股价PE 为4.16/3.97/3.91 倍。公司煤炭销售价格弹性大，资产质量持续改善，经营业绩向好，重视股东回馈，高分红高股息特点突出，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。