事件：公司发布2022 年年度报告。公司2022 年实现营业总收入463.9 亿元，同比下降3.46%；实现归母净利润69.8 亿元，同比增长41.38%；分季度来看，公司2022年Q4 单季实现营业收入107.6 亿元，同比减少38.7%，环比下降25.7%；单季归母净利15.9 亿元，同比减少50.1%，环比下降14.3%。全年营业收入略有下滑主因公司为了降低贸易煤业务风险，有意降低贸易煤销售比例，进而带来商品煤销售量的减少。对于未来，考虑到公司4000 万吨自产煤中约1250 万吨是炼焦煤，近30%煤炭销售结构不受长协煤限价政策影响，售价随行就市，有望贡献高业绩弹性。

    　　主营业务有望释放高弹性。公司2022 年煤炭板块实现营业收入458.9 亿元，同比下降3.0%，实现毛利207.7 亿元，同比增长45.3%。我们预计2023 年煤炭市场结构性矛盾依旧，双轨制下煤价波动幅度或加大，考虑到公司高市场煤的销售比例，预计公司煤炭板块业务有望受益于煤炭售价的高弹性，业绩或存惊喜。

    　　产量：2022 年实现产量4057 万吨，同比增加0.4%，其中动力煤产量2811万吨，焦煤产量1247 万吨；Q4 单季生产原煤952 万吨，同比下降13.7%，环比下降12.3%。

    　　销量：2022 年实现销量5388 万吨，同比下降21%，其中动力煤销量2583 万吨，焦煤销量1113 万吨；Q4 单季销售商品煤1418 万吨，同比下降19.1%，环比下降11.1%。

    　　售价：2022 年煤炭销售均价852 元/吨，同比上涨22.8%，其中动力煤销售均价566 元/吨，焦煤销售均价1136 元/吨；Q4 单季销售均价742 元/吨，同比下降32.5%，环比下降17.7%。

    　　成本：2022 年煤炭销售成本466 元/吨，同比上涨8.4%，其中动力煤销售成本148 元/吨，焦煤销售成本305 元/吨；Q4 单季销售成本357 元/吨，同比下降26.1%，环比下降34.9%。

    　　毛利：2022 年吨煤毛利385 元/吨，同比增长46.4%，其中动力煤吨煤毛利418元/吨，焦煤吨煤毛利831 元/吨；Q4 单季吨煤毛利385 元，同比下降37.5%，环比增长9.0%。

    　　2022 年分红63.89%，未来仍具提升空间。根据公司2022 年年报及年中利润分配方案，每股派息2.25 元（2022 年报派息1.8 元/股+2022 年中派息0.45 元/股），合计分红比例63.89%，对应股息率14.8%。同时根据公司“2024-2026 年股东回报计划”承诺未来分红比例不低于60%，结合我们对2023、2024 年的业绩预期，2023、2024 年股息率预计增至16.0%、16.8%，在行业高分红背景下，公司分红存在进一步提升预期空间。

    　　投资建议。公司主营业务有望释放高弹性，2022 年分红63.89%，未来仍具提升空间。我们预计公司2023 年~2025 年实现归母净利分别为75.2 亿元、79.1 亿元、82.4亿元，EPS 分别为3.79 元、3.99 元，4.15 元，对应PE 仅为4.0、3.8、3.6，维持 “增持”评级。

    　　风险提示：煤价大幅下跌，坏账风险爆发。