药玻龙头经营整体稳健，维持“增持”评级

    　　公司是国内药用玻璃龙头企业，21H1 实现营业收入/归母净利18.1/3.0 亿元，同比+18.0%/+14.6%。其中21Q2 营业收入/归母净利8.9/1.5 亿元,同比+14.3%/+29.1%。在一致性评价/关联审批/集采推动下，我们看好公司I类模瓶、管瓶产能扩张带来的销量增长和盈利能力提升，同时叠加新冠疫苗需求带动的预灌封注射器业务增长，我们预计公司21-23 年EPS 为1.15/1.43/1.81 元（21-22 年前值1.18/1.42 元）。可比公司21 年Wind 一致预期均值39xPE，考虑公司中硼硅玻璃管仍处于推进过程中，认可给予公司21 年35xPE，目标价40.25 元（前值52.80 元），维持“增持”评级。

    　　药用玻璃行业迎来产业升级，国产药玻机遇大

    　　我国药用玻璃行业市场规模从2012 年约175 亿元增长到2020 年的234 亿元，CAGR+3.7%。目前我国每年约100 亿支模制瓶注射剂中，一类瓶占比仅2%；管制瓶和安瓿瓶合计700 亿支，一类瓶占比约6%。在“一致性评价+关联审批+集中采购”共同推动下，我们认为若现有400 亿支注射剂全部升级替换为中硼硅玻璃，中长期潜在升级市场规模有望超过100 亿元。

    　　随着我国药品集采深入推进和国产中硼硅玻璃管实现技术突破并量产，中硼硅模制瓶和中硼硅管制瓶需求有望加速增长。

    　　运费及原料上涨拖累21H1 毛利率，21Q2 经营现金流明显改善公司21H1 整体毛利率30.4%，同比-3.4pct（运费调整同口径下），系受原材料及能源价格上涨影响。其中21Q2 毛利率33.4%，环比+5.8pct，主要受益于公司I 类模瓶持续放量，21H1 一类模制瓶销量1.5 亿支，同比增长30%。21H1 公司期间费用率9.7%，同比-2.1pct（同口径），其中管理/销售费用率同比-1.4/-1.5pct，规模效应带来管理费用率下降，研发费用率整体变化不大。公司21H1 经营性现金流净流入1.9 亿，同比-7.4%，其中Q2 净流入2.5 亿元，经营净现金/净利润比值回升至1.7 倍（21Q1 比值-0.4）。

    　　持续扩张I 类瓶产能，加码预灌封打造大药玻集团随着一致性评价推进，公司积极扩张I 类瓶产能。公司2020 年末模制瓶产能70 多亿支，其中中硼硅模制瓶约2 亿支，公司21H1 药用包装材料产业园一期工程项目投产，新增约3 亿支产能，随着后续窑炉陆续投产，中硼硅模制瓶产能将达到10 亿支。公司2020 年低硼硅管制瓶年销量在20 亿支以上，目前正积极提升自产中硼硅玻璃管良品率。受益于新冠疫苗等需求推动，公司积极扩张预灌封注射器产能，2020 年预灌封销售2000 万支，同比增长159%，2021 年产能将扩产至6000 万支，2024 年将达6 亿支。

    　　风险提示：原材料能源价格上升，产品均价下行，中硼硅玻璃放量不及预期。