4Q23&1Q24 业绩低于我们预期

    中天科技发布2023 年年报和2024 年一季报。2023 年，公司实现营收450.65亿元，同比增长11.91%，实现归母净利润31.17 亿元，同比下滑3.03%，实现扣非净利润26.73 亿元，同比下滑15.18%。其中4Q23 单季度，公司实现营收123.14 亿元，同比增长11.19%，归母净利润4.57 亿元，同比下滑38.58%，扣非净利润同比下滑34.39%至4.73 亿元。2024 年一季度，公司实现营收82.42 亿元，同比下滑0.4%，归母净利润同比下滑17.20%至6.36亿元，扣非净利润同比下滑7.32%至4.96 亿元。

    公司收入基本符合我们预期。4Q23 净利润水平不及我们预期，主要由于：

    1）4Q23 海上风电项目节奏延缓，4Q23 海洋业务确收进度不及预期，导致高毛利业务占比下降，最终单季度毛利率环比下滑3.0ppt 至13.9%；2）资产减值损失同比增加0.87 亿元，主要由于库存商品的审慎计提；3）公允价值变动&投资收益同比下降0.80 亿元。1Q24 归母净利润不及我们预期，主要由于：1）公允价值变动损益（光迅等）&投资收益同比下滑1.79 亿元，剔除该部分税后影响（按照1Q24 有效税率18%核算），归母净利润为同比增长2%；2）部分海洋业务确收进度不及预期。

    整体来看，我们认为公司业绩不及我们预期主要与公允价值变动损益&投资收益的同比变化有关，其次部分海风项目交付进度不及预期短期有所拖累。

    电力建设/光通信2023 年营收分别同比增长36%/下滑0.26%，整体稳健。

    发展趋势

    静待海风市场复苏。2023 年公司海洋业务收入37.40 亿元，同比下滑48.92%，毛利率同比下降7.12ppt 至26.65%，主要由于开工较少、海工收入和利润率不及预期，以及海缆确收以阵列缆和220kV 主缆为主。截至1Q24 末，公司能源领域在手订单约260 亿元，其中海洋系列约115 亿元，较3Q23 末净增约40 亿元。4 月初江苏国信大丰850MW 海风项目开启风机招标，计划于2024 年6 月开工。我们预计公司海风业务确收节奏有望随着国内海风项目开工活跃度提升而加速，公司海内外在手订单充裕，且包含部分330kV 订单待交付，后续营收和利润率复苏潜力较大。

    盈利预测与估值

    考虑到部分海风项目节奏较缓、1Q24 公允价值变动损失超预期，我们下修2024 年盈利预测12.8%至38.45 亿元，首次引入2025 年盈利预测为46.45 亿元。维持跑赢行业评级，当前股价对应2024/25 年11.4/9.4 倍P/E。考虑到行业估值中枢下移，我们基于2024 年16 倍P/E，下修公司目标价18.6%至18.00 元，对应40%的上行空间。

    风险

    国内海风项目进度不及预期；光纤光缆采购价格低于预期。