考虑费用/汇兑影响，2020 业绩符合预期

    　　公司公布2020 年业绩：营收441 亿元，同比增长14%，符合我们预期；归母净利润22.75 亿元，同比增长16%，低于我们此前预期9%，但考虑到折旧年限缩短、汇兑损益和研发费用增长等因素，符合预期。

    　　发展趋势

    　　分业务看，公司海洋板块和光通信及网络板块收入分别超我们预期17%和8%的增长速度。海洋板块，海上风电需求不断提升，公司作为我国头部海缆供应商，已成功进入欧洲市场；同时叠加“两型三船”成为首个海上风电项目EPC 总承包方，提供海上升压站建造与安装服务，在海上风电领域形成升维优势。光通信及网络板块，市场对光缆价格下滑过于悲观，公司5G 光模块/天线/漏缆/数据中心等产品成为重要业绩增长点，同时的海外市场获得进展，中天摩洛哥成功通过德国电信认证并实现批量供货。电力传输业务由于单价预期较高因此低于我们预期10%。另外，公司新能源（储能、光伏）、新材料（PI 膜、泡沫铝、超导）等业务基本符合预期。

    　　毛利率，全年13.27%，同我们此前的预期相比高出0.2ppt，叠加：

    　　①将工程船舶折旧年限由10 年调整至5 年，影响折旧对应净利润约0.24 亿元；②运输装卸费用从销售费用中销售运费重分类至营业成本，2019 年全年为3.8 亿元。我们认为毛利率超预期。

    　　费用方面，研发/管理/财务费用略超我们预期，考虑疫情和业务发展，费用支出较为正常。年内汇兑损失1.7 亿元，去年同期为收益0.5 亿元。公司人员规模增长4%，本科及以上比例进一步提升。

    　　我们认为海洋板块重塑了公司报表：4Q20 公司回款优异，预付款项大幅增长，体现了公司现金流的充裕。同时存货周转率同比提升，ROE 同比提升0.4ppt，报表质量呈现提升趋势。

    　　2021 年由于抢装潮的继续，我们认为海洋板块将实现进一步加速，营收和毛利率均有提升空间。2022 年国补退坡，但十四五期间我国风电新增装机规模在碳达峰和碳中和的目标指引下仍值得期待，可关注技术突破和政策落地。但同时欧洲、亚太等海外市场和海底观测网建设正在成为新的贡献收入点，带动公司业务发展，公司也在积极布局扩产。而公司其他业务也有较明确的成长性。

    　　盈利预测与估值

    　　由于折旧周期压缩和公司面向海外、新业务等方向的发展顺利，研发等费用投入不可避免，我们下调2021 净利润8.6%至35.44 亿元，首次引入2022 年净利润39.65 亿元。当前股价对应2021/2022年9.9 倍/8.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级。我们以2022 年业绩为基数，我们上调目标价6.5%至16.82 元对应14.6 倍2021 年市盈率和13.0 倍2022 年市盈率，较当前股价有46.8%的上行空间。

    　　风险

    　　海洋板块政策持续不明确，相关技术发展慢于预期。