公司近期发布2023 年一季报，一季度实现营业收入387.6 亿元（yoy+20.0%）；实现归母净利润207.9 亿元（yoy+20.6%），业绩超出市场预期。

    　　系列酒收入占比提升，直销渠道快速发展。分产品，23Q1 公司茅台酒实现收入337.2 亿元（yoy+16.8%），系列酒实现收入50.1 亿元（yoy+46.3%）；系列酒收入占比为12.9%（yoy+2.3pct），预计茅台1915 等产品贡献增量，主销产品趋向多元化。分渠道，23Q1 公司批发渠道实现收入209.3 亿元（yoy-2.2%），直销渠道收入178.1 亿元（yoy+63.6%）；其中i 茅台实现收入49.0 亿元（22Q1 基数为0）。23Q1，直销渠道收入占比达到46.0%（yoy+12.3pct），直销加速增长。截至23Q1 末，公司在国内、国外经销商数量为2083、105 家，环比22Q4 末-1、+0家，较稳定。截至23Q1 末，公司合同负债为83.3 亿元（yoy+0.1%）。

    　　毛利率微增，费用率摊薄，盈利水平稳定。23Q1，公司毛利率为92.6%（yoy+0.2pct）。销售费用率为2.0%（yoy+0.3pct）。管理费用率为5.2%（yoy-1.4pct），收入增长费用率摊薄。营业税金及附加占收入比重为14.1%（yoy+0.7pct）。综合，23Q1 公司销售净利率为55.5%（yoy-0.1pct），盈利水平稳定。

    　　飞天茅台需求稳固，白酒龙头有望受益经济复苏。根据今日酒价，23 年4 月25日，飞天茅台散瓶批价为2760 元/瓶，较年初提升。根据公司规划，23 年茅台酱香酒公司销售额目标为200 亿；茅台1935 销售额目标为100 亿，同比翻番，公司有望进一步打造多元化大单品矩阵。根据国家统计局，23Q1 我国固定资产投资（不含农户）同比增长5.1%；23 年2 月、3 月我国工业增加值当月同比增长19%、4%，有望加速经济复苏。我国房地产行业利好政策频发，房地产开发投资完成额同比跌幅收窄，23 年4 月以来一线城市商品房成交面积增幅扩大，飞天茅台需求稳固。公司作为白酒龙头，看好业绩增长空间。

    　　我们维持预测公司2023-2025 年每股收益分别为58.11、67.57、77.93 元。我们维持上次报告40 倍PE，对应目标价2324.40 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　消费复苏不及预期、茅台1935 增量不及预期、品牌力降低、环境恶化风险。