事件：贵州茅台发布2023 年一季报。2023 年一季度公司实现营业总收入387.6 亿元，同比+20.0%；归母净利润207.9 亿元，同比+20.6%，略超前期主要经营数据报告指引，业绩稳健增长，顺利实现“开门红”。此外，公司2023 年一季度末合同负债83.3 亿元，在2022Q1 高基数下仍实现小幅增长，显示经销商拿货积极性较高。

    　　系列酒表现亮眼，直销占比持续提升。分产品来看，茅台酒方面，2023Q1 实现营收337.2 亿元，同比+16.8%。系列酒方面，2023Q1 实现营收50.1 亿元，同比+46.3%，延续了较高增长，预计系茅台1935 放量和整体吨价提升。

    　　分渠道来看，2023Q1 公司直销渠道营收同比+63.6%至178.1 亿元，在整体营收中占比提升至46.0%，经销渠道营收同比小幅下滑2.2%，公司渠道优化成果不断显现，其中“i 茅台”数字营销平台2023Q1 年实现收入49.0 亿元，带动公司渠道结构持续改善。

    　　管理费用有所收窄，盈利能力稳重有升。毛利率方面，公司2023Q1 毛利率为92.7%，同比+0.1pct。从费用率来看，公司2023Q1 销售费用率和管理费用率分别为1.9%/5.1%，分别同比+0.3/-1.3pct，销售费用率整体保持稳健，管理费用率呈小幅下降趋势。净利率方面，公司2023Q1 净利率达52.8%，同比+0.8pct，盈利能力稳中有升。

    　　坚持稳中求进，2023 定调15%营收增速目标。2023 年是公司“十四五”规划承上启下的关键之年，公司将深入践行“质量是生命之魂”的宗旨，并持续走好以茅台美学为价值内涵的“五线”高质量发展道路。根据公司年报披露，2023 年公司经营层面锚定两大目标：1）营业总收入较上年增长15%左右；2）基本建设投资71.09 亿元，目前公司经营节奏稳健，市场发展良性，2023 年营收目标有望顺利完成。

    　　盈利预测与投资建议：公司身为龙头有望带领行业开启新一轮发展周期，看好未来公司的量价空间和较高的增长能见度，我们略调此前盈利预测，预计公司2023-2025 年收入为1492/1726/1974 亿元（原预测2023-2025 年1477/1705/1949 亿元），同比+17%/16%/14%，归母净利润为737/857/990亿元（原预测2023-2025 年730/847/977 亿元），同比+18%/16%/15%。

    　　当前股价对应2023-2025 年PE 为30x/25x/22x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行导致高端酒需求不及预期；批价大幅度波动；食品安全问题。