投资要点：

    　　事件：公司发布23 年一季报，23Q1 实现营业总收入393.79 亿，同比增长18.66%，归母净利润207.95 亿，同比增长20.59%，公司在业绩预告中预计23Q1 实现营业总收入391.6 亿元左右，同比增长18%左右，归母净利润205.2 亿左右，同比增长19%左右，公司业绩略超前期预告。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2023-2025 年归母净利润分别为736.89 亿、861.62亿、989.18 亿，同比增长17.5%、16.9%、14.8%，当前股价对应的PE 分别为29x、25x、22x，维持买入评级。我们看好茅台的核心逻辑不变：1、茅台需求韧性强，供给端持续稀缺，茅台的供需矛盾长期存在，量价齐升的长期趋势强，具备长期稳定增长能力。2、茅台的品牌壁垒很高，强大的品牌壁垒和丰厚的渠道利润构建了牢固的护城河。3、茅台商业模式优秀，长期盈利能力强，现金流质量与ROE 水平高，创造长期可持续的回报。

    　　23Q1 茅台酒收入增长16.85%，预计直营占比提升拉动吨价高个位数增长。23Q1 茅台酒收入337.22 亿，同比增长16.85%，预计收入增长量价均有贡献，价格增长主要靠直营占比提升拉动，23Q1 直营渠道收入178.07 亿，同比增长63.56%，占比为45.97%，同比提升12.25pct，直营渠道收入占比达到历史新高。23Q1 系列酒收入50.14 亿，同比增长46.27%，系列酒增速快于茅台酒增速。展望全年，公司指引收入增长15%左右，我们预计23 年茅台仍将继续实现量价齐升，直营占比有望进一步提升，非标继续放量，茅台1935 同比大幅增长。

    　　23Q1 净利率54.66%，同比提升0.57 个百分点，主因毛利率提升、税率与费用率下降。

    　　23Q1 毛利率为92.71%，同比提升0.14pct，主因直营占比提升拉动吨价增长。税率13.87%，同比提升0.8pct，销售费用率1.92%，同比提升0.32pct，管理费用率5.11%，同比下降1.32pct。

    　　23Q1经营活动现金流净额52.45 亿，剔除非经常项目影响，23Q1经营性现金流净额74.36亿，22Q1 为50.22 亿，主因销售商品提供劳务收到的现金增加以及支付的各项税费同比下降。23Q1 销售商品、提供劳务收到的现金357.63 亿，同比增长13.58%，现金流增速慢于收入增速。23Q1 预收款（合同负债+其他流动负债）93.1 亿，环比下降81.41 亿，去年同期预收款环比下降49.93 亿。

    　　股价表现的催化剂：出厂价调整

    　　核心假设风险：经济下行影响高端酒整体需求