投资要点:

    碳交易市场即将开启,公司持续布局。我国统一碳交易市场将于2017 年开启,目前听证会已过,将于明年立法,配套工作还包括第三方核查机构设定、选取机构做市商等。公司定位为碳综合服务商,为国网唯一碳资产管理公司,拥有电动车、输变电、特高压、能源互联网等产业方法学。

    碳交易盈利模式:减排分成、碳资产盘查核查、代理碳交易。减排量分成模式:公司通过帮助新能源项目等包装上市,拿到发改委批文后分成减排量。按市场普遍行情,签约期一般7 年,我们预计公司分成比例20%-30%;碳资产盘查、核查业务:企业每年将进行年前碳盘查、年底碳核查工作,目前普遍行情为12-18万元/次,国网企业达上千家,行业空间较大;公司还可通过代客户做碳相关交易,获取佣金收益。

    国网配电变招标量激增,非晶变比例大幅提高。2015 年前三批已经招标42 万台,预计2015 年第四批仍将招标7 万台左右,2015 年全年招标量有望达到50 万台,同比2014 年增长61%,其中非晶合金变压器由2014 年的25.56%提高到42.38%。根据工信部《配电变压器能效提升计划(2015-2017 年)》的通知》,我们预计将更换190万台变压器,2016、2017 年配电变年需求将保持在60 万台以上。

    变压器招标改为配电台区招标,市场集中度将提升。国网将从招标配电变压器变为招标配电台区,除电线杆外,配电变电站所有产品全由一个厂家提供。同时,不允许联合招标。该规则已在国网公示,2015 年第三批招标开始试行,2016 年二招启用新规则。我们预计新规则下,配电行业的市场集中度将显著提高。

    变压器为配电台区招标核心,公司有望受益。配电变台将分为配电变压器模块、低压综合配电箱模块、电杆模块、附件模块。新招标模式下,要求配电变压器供应商为投标人,其他物资可外购外协,不接受联合体招标。公司为配电变压器行业龙头企业,整体份额约占15%,其中非晶合金变压器市占率30%左右,新招标模式下有望受益。

    公司变压器在手订单充足。受益于配电网投资加大,公司今年在国网集中采购中配电变压器中标量较去年已翻倍。去年公司在国网中标3 万多台,今年截至10月31 日,已中标6 万台左右,国网第四批招标结果公布后,订单有望继续增加。

    收购武汉南瑞,增厚业绩。公司收购武汉南瑞100%股权事项已于11 月3 日通过证监会审核,我们预计将于12 月份完成,基于武汉南瑞属于同一控制企业,将全年并表。我们预计15-17 年武汉南瑞均将达到盈利预测数据,分别为13258.77 万元、14838.36 万元和15704.73 万元,显著增厚置信电气业绩。

    投资建议及盈利预测。预计公司2015-2017 年归母净利润(备考后)分别同比增长59.57%(14 年净利不记入武汉南瑞)、33.37%、31.41%,每股收益(备考后)分别达到0.34 元、0.45 元、0.59 元,目前对应2015 年动态市盈率为43.38 倍。公司将显著受益于碳交易及售电侧改革,且碳交易启动后公司轻资产业务增加,对公司业绩、估值具有双重提升作用。给予2016 年35-40X,合理价格区间15.75-18.00 元,维持“买入”投资评级。

    主要不确定因素。配电网投资低于预期的风险。