在手订单充足，订单有望持续增长

    2018 年公司中标合同金额82.04 亿，同增8.91%，其中，单一施工合同金额同增90.03%，融资施工合同金额同减100%。受益于长三角一体化和杭州亚运会释放的基建需求，预计未来几年订单将持续增长。目前公司在建项目达228.05 亿元，为2018 年营收的6.49 倍。公司2019 年一季度中标合同金额2.59 亿，下降幅度较大，或因2018 年一季度中标杭州地铁7 号线施工项目导致基数高。

    毛利率有提升空间，收入转化有望提速

    2018 年公司实现营业收入35.13 亿元，同减2.13%。其中工程施工板块营业收入同增1.38%，房地产开发业务营收同减37.53%，或因公司自2014 年后不再新增储备地块。2018 年公司毛利率为10.83%，同减2.43 个百分点，其中，工程施工业务毛利率同增0.12 个百分点，房地产开发业务毛利率降低30.43 个百分点，或受项目收尾影响。预计随着长三角一体化发展及杭州亚运会基建需求增加，公司有望在长三角地区新签高毛利的PPP 项目，提升毛利率，2019 年订单转化营业收入有望加速。2019 年一季度公司实现营业收入7.68 亿元，同增29.24%；毛利率9.80%，同减1.55 个百分点，或因高毛利的PPP 项目在2018 年完结。

    受信托产品影响18 年期间费用率大幅上升，一季度业绩反转符合预期

    公司2018 年的期间费用率为12.4%，同增7 个百分点，其中销售费用率、管理费用率分别为0.3%、3.4%，与上年度保持平稳；财务费用率为4.6%，同增3.5个百分点，主因公司支付信托计划优先级收益；研发费用率4.07%，同增3.18 个百分点，主因公司2018 年在施工工法研究中投入较大。公司2018 年公允价值变动损失0.93 亿元，主因2018 年股票市场低迷，公司所投资信托产品陕国投正灏71 号亏损严重。2018 年公司实现归母净利润0.26 亿元，同减90.56%。2019年一季度股票市场行情转好，信托产品增加公司净利润约2.38 亿；主营业务净利润约0.62 亿，净利率约8%。2019 年一季度公司实现归母净利润3 亿元，业绩出现大幅反转，符合我们预期。

    收现比付现比均有所提升，实际控制人大量增持均价2.89 元

    2018 年公司收现比为1.14，同增0.15 个百分点；付现比为1.72，同增0.72 个百分点，或因开工项目增多导致工程垫款增多；经营性现金流量净额为1.55 亿元，同减9.36%。公司实际控制人在2018 年到2019 年一季度累计增持4 亿元市值股票，增持均价2.89 元，占公司总股本8.74%，彰显了公司实际控制人对公司未来长期发展的信心。

    投资建议

    长三角一体化建设和杭州2022 亚运会的举行将释放大量基建需求，公司在长三角地带拿单优势明显，订单有望持续增长，营收转化有望加速。根据公司2018 年和2019 年一季度业绩情况，我们维持公司2019-2020 年EPS 为0.34、0.38 元/股的预测，新增2021 年预测EPS 为0.38 元/股，对应PE 为8、7、7 倍，维持“买入”评级，维持目标价3.73 元。

    风险提示：项目推进不及预期；投资的信托计划收益情况会随股市出现较大波动。