核心观点

    　　4 月25 日，公司发布2024 年一季度业绩报告，实现营业收入121.22 亿元，同比增长7.98%，实现归母净利润4.59 亿元，同比增长10.86%，实现扣非后归母净利润4.58 亿元，同比增长11.00%，实现每股收益0.61 元，业绩符合我们预期。展望2024年，医院合规销售影响或将趋于平稳，用药需求或将稳步释放，叠加公司持续推进业务创新转型及费用端精细化管控，我们看好公司业绩增长潜力稳步释放。

    　　事件

    　　公司发布2024 年一季度业绩报告，业绩符合我们预期4 月25 日，公司发布2024 年一季度业绩报告，实现营业收入121.22 亿元，同比增长7.98%，实现归母净利润4.59 亿元，同比增长10.86%，实现扣非后归母净利润4.58 亿元，同比增长11.00%，实现基本每股收益0.61 元，业绩符合我们预期。

    　　简评

    　　降本增效稳步推进，看好24 年全年稳健增长

    　　2024 年第一季度，公司营业收入同比增长7.98%，主要由于诊疗秩序逐步恢复，院内用药需求持续释放，其中母公司收入同比增长9.03%为51.04 亿元；归母净利润同比增长10.86%，扣非后归母净利润同比增长11.00%，主要由于：1）公司持续推进费用精细化管控，期间费用率同比下降0.63 个百分点；2）公司对　　联营企业和合营企业的投资收益同比增长18.19%为1.02 亿元。

    　　传统分销夯实业绩基础，创新业务提供新增长动能2024 年第一季度，公司继续推进业务创新转型，加快传统药品分销业务向提供完整医药解决方案转型，此外，公司积极推进带量采购品种、国谈品种、新上市品种的落地执行，传统医药分销业务有望呈现稳健增长趋势。同时，公司加速推进特色业务创新转型，工业、器械、口腔、零售等业务加速贡献新增量。我们认为，随着院内合规销售影响逐步趋于平稳，叠加公司销售模式、业务结构稳步优化，公司仍将保持北京地区医药分销领先地位。

    　　麻精药分销市场优势稳固，投资收益加速贡献

    　　2024 年第一季度，公司积极推进麻精药分销业务进入基层市场，继续通过专业化学术能力赋能麻精药分销业务，提升客户粘性，市场优势稳固。2024 年第一季度，公司实现投资收益1.05 亿元，同比增长30.12%，对联营企业和合营企业的投资收益为1.02 亿元，同比增长18.19%，利润端贡献较为明显。我们认为，2024 年全年麻精药需求有望稳步释放，对公司利润贡献或将稳步提升。

    　　业务规模稳健增长，降本增效持续推进

    　　展望2024 年，我们认为，医院合规销售影响或将趋于平稳，院内用药需求有望稳健增长，带动公司传统分销业务呈现稳健增长趋势。同时，随着院内手术行为正常开展，麻精药需求或将稳步增加，在带来收入增量的同时为优化盈利能力提供了更大的空间。此外，公司工业、器械、口腔、零售等创新业务有望加速放量，叠加公司费用端管控更为精细化及国企改革持续推进，我们看好公司盈利能力维持长期稳健增长。

    　　品类调整影响毛利率，控费效果较好

    　　2024 年第一季度，公司综合毛利率为7.03%，同比下降0.67 个百分点，主要由于品类结构变化。销售费用率为1.66%，同比下降0.46 个百分点，控费效果明显；管理费用率为0.83%，同比下降0.11 个百分点，控费效果明显；财务费用为-0.24%，同比下降0.03 个百分点。经营活动产生的现金流量净额同比减少5.75 亿元为-17.20亿元，主要由于销售规模扩大，购买商品、接受劳务支付现金增加。存货周转天数为33.01 天，同比减少0.64天，基本保持稳定；应收账款周转天数为69 天，同比增加22.92 天，主要由于公司23 年底降低了应收账款融资规模；应付账款周转天数为67.32 天，同比增加0.33 天，基本保持稳定。其余指标保持相对稳定。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为535.69 亿元、578.14 亿元和624.38 亿元，分别同比增长7.8%、7.9%和8.0%，归母净利润分别为23.25 亿元、25.35 亿元和27.65 亿元，分别同比增长8.3%、9.1%和9.1%，折合EPS 分别为3.08 元/股、3.36 元/股和3.67 元/股，对应PE 为11.3X、10.3X、9.5X，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　1）药品降价风险：麻醉药品、一类精神药品为公司收益稳定的核心业务，该品类价格一旦发生变化将对公司收益产生较大影响；2）改革与业务转型风险：公司属于国企，倘若国企改革不及预期，员工不能与企业共享改革发展成果，或　　对公司长期收入增长存在不利影响；

    　　3）市场竞争加剧：市场主要竞争者或新进者可能会削弱公司的相对优势和可持续发展的能力，影响公司的市场竞争力，进而影响公司的长远发展；

    　　4）应收账款周转风险：倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失。

    　　5）政策风险：医药行业属于高监管行业，倘若出现较为严苛的政策，可能对公司经营造成不利影响。