核心观点
4 月25 日，公司发布2023 年第一季度报告，实现营业收入112.26亿元，同比增长1.50%，实现归母净利润4.14 亿元，同比增长10.86%，实现扣非后归母净利润4.13 亿元，同比增长11.99%，业绩符合预期。2023 年，防疫政策已优化，院内就诊秩序逐渐恢复，叠加公司持续转型创新，期待公司盈利能力进一步提升。
事件
公司发布2023 年第一季度报告，业绩符合预期4 月25 日，公司发布2023 年第一季度报告，实现营业收入112.26 亿元，同比增长1.50%，实现归母净利润4.14 亿元，同比增长10.86%，实现扣非后归母净利润4.13 亿元，同比增长11.99%，业绩符合预期。
简评
盈利能力稳健提升，数字化赋能业务创新
2023 年第一季度，公司实现营业收入112.26 亿元，同比增长1.50%，增长稳健；实现归母净利润4.14 亿元，同比增长10.86%，快于收入增速，主要由于：1）母公司持续调整分销产品结构，毛利率同比提升0.47 个百分点；2）公司积极推进转型创新，通过数字化赋能创新业务模式突破，实现高毛利创新业务规模及占比提升。
母公司毛利率稳健提升，经营持续向好
2023 年第一季度，母公司实现营业收入46.82 亿元，同比增长1.97%，高于公司整体收入增长；毛利率为7.53%，同比增加0.47 个百分点，销售费用率为1.11%，同比增加0.03 个百分点，管理费用率为0.66%，同比增加0.03 个百分点，财务费用率为-0.3%，同比减少0.03 个百分点，控费效果较好。此外，公司持续加强药品分销专业网络建设，推进药品销售模式向医药解决方案模式转型，经营持续向好。
子公司提供多元动力，协同推进业绩提升
1）国瑞药业无水乙醇原料及注射液、盐酸纳布啡原料药、盐酸纳布啡注射液等产品相继获批，进一步拓宽公司工业产品管线，优化产品结构；2）北京华鸿持续扩大SPD 项目经验及优势，赋能重点厂家；3）国药前景积极引入新产品，通过学术推广下沉医护学术指导市场，提升营销渠道广度及深度；4）子公司新特药房正式营业，深耕DTP 赛道，目前已引入8 个DTP 相关药品；5）国药特医开展全营养特殊医学用途配方食品研究，目前已完成产品小试，未来有望通过新兴渠道布局贡献新利润增量。
学术教育加速麻药“落基层”，投资收益维持稳健增长2022 年，麻药市场竞争更为激烈，但公司通过构建调拨为主、学术为辅的商业模式，麻精类业务仍然保持逆势增长趋势，此外，通过与多省学术推广机构建立合作，公司积极推进麻药“落基层”项目，保障人民群众用药。2023 年第一季度，公司投资收益同比增长47.75%为8067.42 万元，其中对联营企业和合营企业的投资收益同比增长22.10%为8645.96 万元。我们认为，随着居民疾病诊疗需求不断恢复正常，医院手术量会有所回升，有望带动公司及联营公司麻药业务收入稳健增长。
毛利率略有提升，其他指标相对稳定
2023 年第一季度，公司综合毛利率为7.70%，同比上升0.53 个百分点，主要由于母公司毛利率增长0.47个百分点，同时高毛利业务收入占比提升。销售费用率为2.12%，同比上升0.35 个百分点，基本保持稳定；管理费用率为0.94%，同比上升0.06 个百分点，维持基本稳定，财务费用为-0.20%，同比下降0.04 个百分点，控费效果理想。经营活动产生的现金流量净额同比上升12.58%，基本保持稳定。存货周转天数为33.7 天，同比上升0.4 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为46.08 天，同比下降0.9 天，基本保持稳定；应付账款周转天数为67 天，同比下降6.0 天，主要由于去年同期受外部环境影响较大，基数较高。其余指标保持相对稳定。
盈利预测及投资评级
我们预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为513.99 亿元、565.29 亿元和621.51 亿元，分别同比增长13.0%、10.0%和10.0%，归母净利润分别为22.43 亿元、24.90 亿元和27.64 亿元，分别同比增长14.2%、11.0%和11.0%，折合EPS 分别为2.97 元/股、3.30 元/股和3.66 元/股，对应PE 为14.6X、13.2X、11.9X，维持买入评级。
风险分析
1）药品降价风险：麻醉药品、一类精神药品为公司收益稳定的核心业务，该品类价格一旦发生变化将对公司收益产生较大影响；
2）改革与业务转型风险：公司属于国企，倘若国企改革不及预期，员工不能与企业共享改革发展成果，或对公司长期收入增长存在不利影响；
3）市场竞争加剧：市场主要竞争者或新进者可能会削弱公司的相对优势和可持续发展的能力，影响公司的市场竞争力，进而影响公司的长远发展；
4）应收账款周转风险：倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失。