精煤产量大幅上升未能弥补煤价下跌的损失

    报告期内，公司原煤产量484.9万吨，较去年同期的481万吨微涨3.9万吨，精煤产量241万吨，较去年同期的197万吨上涨44万吨，公司精煤比例较去年同期大幅提高。上半年平均精煤价格1177元/吨，较去年全年的1304元/吨大幅下滑，主要是受到二季度以来煤炭需求下降，市场煤价大幅下滑的影响。公司原煤收入9.19亿，同比去年大幅下降2.68亿元，毛利率33.2%，较去年同期的35.6%下降2.4个百分点。上半年公司精煤收入28.32亿元，同比上涨2.78亿元，毛利率为36.7%，较去年同期的40.8%大幅下滑，较去年全年的39.5%也有下滑。我们测算，公司上半年煤炭业务平均成本496元/吨，吨煤毛额277元/吨，较去年全年的283元/吨有所下降，但较去年上半年的272元/吨水平有小幅提高。

    电解铝业务盈利能力好转，铝加工负毛利

    上半年公司原铝产量5.7万吨，全年吨电解铝价格10057元/吨，较2011年上半年的12659元/吨大幅下降，电解铝成本下降至8784元/吨，拉动吨电解铝毛利率上升至12.7%，较去年同期的8.4%大幅提高。公司上半年完成铝加工业务2.61万吨，毛利率大幅下滑至-12.3%。

    在山东营业收入大幅提高

    公司上半年煤炭产品在山东的营业收入较上年大幅提高420.18%，而在江苏、浙江的营业收入均有下滑，分别下滑24.2%和55.72%。

    新疆在建项目进度或提前，106矿争取年内完工13年试运

    公司在新疆的苇子沟与106煤矿建设稳步推进中，由于近期新疆当地电力需求旺盛，多项国家在疆项目纷纷确定，新疆当地煤炭价格由11年的100多元现价提升至200多元，公司在新疆的煤炭建设项目进度有望提前。今年上半年，106煤矿完成投资金额7465.57万元，累计完成投资27866.02万元，公司计划争取在2012 年内完成煤矿的建设，并于2013年初投入试运行，预计13年可以实现几十万吨的产量，但当年不会贡献利润；今年上半年，苇子沟矿完成投资金额4806.42万元，累计完成投资17972.35万元，预计13～14年左右可以完成建设。此外，公司在山西的玉泉整合煤矿目前仍在协商中，玉泉地区煤种为优质贫煤，发热量在6000大卡以上，预计吨煤净利在200元以上。2011年8月公司计划通过收购玉泉公司整合约120万吨的煤矿技改项目，但山西地方要求整合打包很多小矿，因此实际的生产规模或高于此前公告的数据，目前公司仍与山西地方就玉泉整合细节进行协商。

    吨煤净利润大幅下降，铝业务贡献有限，未来关注山西、新疆新矿投产

    2012年上半年公司精煤产量同比上涨，但煤价下跌导致煤炭板块盈利大幅下挫。上半年公司吨煤净利润约为123元/吨，较去年同期的163元/吨大幅下滑40元/吨。公司销售费用及管理费用同比均有上涨，财务费用略微下降。我们下调2012-2014EPS至1.4、1.53、1.85元，给予15倍PE，目标价21元。