公司发布2022 年三季报，归母净利同比增加28.16%。公司2022 年前三季度实现营收162.70 亿元，同比+0.67%，归母净利14.21 亿元，同比+28.16%，扣非归母净利13.25 亿元，同比+24.66%。2022Q3 实现营收53.72 亿元，环比-1.38%，实现归母净利4.04 亿元，同比-20.97%，环比-13.67%。

    2022Q3 锌价均值较Q2 环比下行。2022Q3 锌价下行，根据SMM 数据，锌锭价格从7 月中旬最低点约2.24 万元/吨上涨到8 月下旬的2.60 万元/吨高点，9 月末又回落至2.43 万元/吨，锌价季度均值2.45 万元/吨，环比下降7.3%，拉动营收环比下滑。此外，铅、银价格分别环比下降1.2%、10.7%。今年前三季度锌锭均价达2.54 万元/吨，较上年同期的2.20 万元/吨上涨15.7%；硫酸均价达到631 元/吨，较上年同期419 元/吨上涨50.7%，带动前三季度归母净利同比大幅增加。

    预计第四季度锌供应小幅改善，下游开工旺季不旺。供给方面，8 月持续高温使得四川、湖南要求停工业用电，保居民用电，9 月以后减产影响因素消失，为锌带来一定增量。进出口方面，8 月上旬开始沪伦比上行，锌精矿进口窗口开启。需求方面，据SMM 数据，9 月新样本镀锌开工率预计为64.99%，环比（8 月数据64.44%）微增，但不及上年同期（2021 年9 月68.47%）。锌产量增长较为确定，而需求复苏差强人意，价格反弹空间有限。

    高纯金属材料产业链延伸取得实质性进展，提升产品附加值。公司投资建设的 “高纯金属产业化项目”实现关键技术的突破和工艺优化；今年6 月，年产30 吨光纤级“超高纯四氯化锗项目”提前完成建设并投产（原计划今年12 月），进入投料试运行阶段。下一步将加速开展6N 高纯镉和13N 高纯锗的研发，并结合公司现有其他稀散、小金属产品开展高纯、超高材料制备技术的研发。

    盈利预测。结合锌价预期以及需求疲软展望，我们预计公司2022-2024 年营收分别为246/256/289 亿元，下调归母净利至19.4/21.0/25.7（前值为25.7/28.8/39.3）亿元，对应EPS 为0.38/0.41/0.50 元，2022 年10 月28 日收盘价对应PE 分别为12.9x/11.9x/9.7x。

    风险提示： 公司产量不及预期；下游需求不及预期；铅锌价格大幅下降