1H20 业绩符合我们预期

    公司公布1H20 业绩：营业收入82.6 亿元，同比-15.2%；归母净利润3.7 亿元，同比-47.1%。2Q20 营业收入48.6 亿元，同比-2.8%，归母净利润1.9 亿元，同比-42.4%。1H20 业绩同比下滑，主要是由于产品价格下跌致使毛利率下滑。

    产量整体平稳，铅锌市占率稳步提升。公司1H20 自产/冶炼锌产量为11.8/21.1 万吨，同比-3.3%/+7.7%；自产/冶炼铅产量为4.3/5.9 万吨，同比-2.7%/+48.0%；自产锗产品含锗24.2吨，同比+1.2%。1H20 公司锌/铅/锗金属的国内市场占有率为6.5/4.9/38.8%，较上年末+0.7/+0.3/-10.3ppt。

    1H20 铅锌锗均价大幅下挫。1H20 SHFE 铅均价14224 元/吨，同比-15.2%；SHFE 锌均价16531 元/吨，同比-22.3%；国内锗锭均价6821 元/千克，同比-13.3%。受主要产品价格下跌拖累，1H20 公司毛利率13.5%，同比-3.1ppt。

    发展趋势

    拟收购会泽安第斯矿业，全方位提升资源储量。7 月24 日，公司公告拟以3.3 亿元收购云南冶金资源所持有的会泽安第斯矿业100%股权。会泽安第斯保有锌/铅/银/锗金属量19.1/5.8/34.1/51.4吨，且已开展探矿面积仅占总勘探面积20%，未来仍有较大资源增储空间。我们认为此次收购将全方位进一步提升公司资源储量。

    预计2H20 锌铅价格维持弱势震荡。锌矿供给端过去几年海外新增锌矿产能逐步投放，我们认为锌精矿供给趋于宽松，需求端在海外疫情抑制下需求的改善幅度有限，我们认为锌价在未来半年将维持弱势震荡走势。

    成本支撑+未来5G 建设，锗价有望得到提振。一方面，目前锗价处于近十年的较低区间，且已跌破部分冶炼厂的成本线，有较强的成本支撑。另一方面，全球接近30%的锗应用于光纤领域，未来随着5G 建设的进一步铺展以及光纤到户综合宽带网络建设。我们认为，未来锗价有望得到持续提振。

    盈利预测与估值

    由于主要产品价格反弹，我们上调2020/2021 年盈利预测352/403%至5.4/6.4 亿元。当前股价对应2021 年32.4x 市盈率。由于估值水平提升，我们上调目标价33.3%至4.4 元并维持中性评级，对应2021 年35.0x 市盈率，较当前股价有8.1%的上行空间。

    风险

    下游需求不及预期，铅、锌、锗价格大幅波动。