事件：公司2021 年一季度实现营收27.59 亿元，同增17.29%，归母净利润为1.33 亿元，同增4.32%，点评如下：

    毛利率下降，期间费用率提升，经营现金流净流出增加。公司营收增长较快，归母净利润增长相对较慢，我们认为主要因为：1）毛利率下降0.88 个pct至15.17%；2）期间费用率提升0.55 个pct 至10.59%，其中销售费用率提升0.01 个pct 至1.31%；管理费用率（含研发费用）提升0.83 个pct 至8.30%，其中研发费用增加0.44 亿元；财务费用率下降0.30 个pct 至0.98%（在手货币资金增加）。经营现金流净流出5.54 亿元，流出增加8.06 亿元，其中收现比同比提升0.13 至1.30，付现比提升0.53 至1.60。资产负债率下降6.87个pct 至54.91%。

    积极向总承包商转型，试点核心团队激励。目前公司正积极从钢结构工程专业分包商向 EPC 工程总承包商进行转型，在此转型过程中，公司在产业链中的地位得到提升（更接近业主），定价权也得到提升（从施工总包的乙方转变为设计院、施工总包的甲方），相应的盈利能力和现金流均有所改善。21Q1累计承接项目39.80 亿元，同增0.70%，其中钢结构专业分包一体化业务承接额32.87 亿元，同增55.79%；EPC 及装配式建筑业务承接额 6.91 亿元，同降62.48%。公司受让标的公司股权取得建筑工程行业最高等级资质—建筑工程总承包特级资质及建筑行业设计甲级资质，有助于推动公司 EPC 总承包业务向全国区域的扩张。公司海外业务逆势增长，2020 年实现业务承接额6.79 亿元，同增205%。公司加快信息化建设，提升了运营效率。此外，公司拟在核心子公司浙江精工开展核心团队激励试点，并逐步推广到其他核心子公司。浙江精工的技术、营销、项目等核心管理团队通过设立有限合伙企业并对浙江精工增资的 方式成为浙江精工的少数股东暨“事业合伙人”，增资金额不超过3000 万元，预计所持股权比例不超过1.5%，当浙江精工ROE超过15%，按可分配利润的20%作为经营激励分红金额，增强核心团队与子公司间的长效激励机制。

    盈利预测与评级。公司转型EPC 模式，业务规模增长较快，叠加装配式建筑渗透率提升，公司发展前景广阔。此外，费用率受规模效应影响而下降，业绩有望保持较快增长。我们预计公司21-22 年EPS 分别为0.40 和0.50 元，作为钢结构EPC 龙头公司，给予21 年15-18 倍市盈率，合理价值区间6.0-7.2元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。回款风险，业务拓展风险，政策风险。