公司2021 第一季度归母净利润同比增长4.32%，略低于我们的预期（10%），主要系原材料价格上涨及研发费用大幅增加导致利润率略有下滑所致。2021 年一季度公司实现营业收入27.6 亿，同比增长17.3%（较19Q1 增长24.5%），实现归母净利润1.33 亿元，同比增长4.32%（较19Q1 增长24.7%）。

    一季度综合毛利率下降0.88pct，研发费用大幅增加，但资产减值计提比重下降，综合影响下归母净利率下降0.6pct。2021 年一季度公司综合毛利率15.2%，同比下降0.88pct，加回研发费用，期间费用率同比提高0.55pct 提至10.6，其中销售费用率小幅向上波动0.01pct 至1.31%；管理费用率降低0.24pct 至3.64%；研发费用同比大幅增长52.4%，导致费用率提升1.07pct 至4.66%；财务费用率持续优化，20Q1 财务费用率0.98%，同比下降0.30pct，优化效果显著。应收账款坏账冲回影响，信用减值损失同比少计提1912万元，使得公司资产及信用减值损失占营业收入绝对比重同比下降0.67pct 至0.05%，综合影响下公司归母净利率下降0.6pct 至4.8%。

    经营活动现金流净额同比多流出8.1 亿元。公司21Q1 经营性现金流净额为-5.5 亿元，同比多流出8.1 亿元。收现比同比上升13.5pct 至130.3%，其中应收票据及应收账款同比增加1.2 亿元，合同资产同比增加7.2 亿元，合同负债同比增加3.1 亿元；付现比上升53.2pct 至159.6%，其中应付票据及应付账款同比减少3.5 亿元，预付账款同比增加3.6亿元。截至21 年一季度末公司资产负债率54.91%，较20 年末下降1.81pct。

    2021 年第一季度公司新签订单39.8 亿元，同比增长0.70%，钢结构专业分包一体化业务新签32.9 亿元，同比增长55.8%，其中公共及商业建筑新签额13.51 亿元，同比增长345.9%，工业建筑新签额19.36 亿元，同比增长8.1%；EPC 及装配式业务新签6.91 亿元，同比减少62.5%，主要系去年同期签定绍兴妇幼保健院项目11.3 亿元导致基数较大所致，21Q1 公司承接了甘肃张掖奥体中心建设项目(EPC)总承包项目，新业务全国布局稳步推进。

    装配式发展迅猛，龙头公司持续受益。20 年全国新开工装配式建筑6.3 亿㎡，较2019 年增长50%，占新建建筑面积约20.5%，装配式钢结构建筑1.9 亿㎡，占新开工装配式建筑的比例为30.2%。碳中和背景下，装配式实现施工方式节能化，钢结构建筑回收率高，能够降低建筑全生命周期碳排放，未来有望迎来快速发展。公司经过十年研发培育，形成了体系成熟、优势明显的装配式建筑集成技术体系，实现装配化率最高可达95%，处于国内领先水平。

    维持盈利预测，维持“增持”评级：预计公司21-23 年净利润分别为7.80 亿/9.37 亿/11.06亿，增速分别为20%/20%/18%，对应PE 分别为13X/11X/9X，维持“增持”评级。

    风险提示：EPC 订单增长不及预期，装配式发展不及预期