投资要点：

    公司2020 年净利润同比增长60.7%，略超我们此前55%预期，主要系高毛利的EPC 业务占比大幅提升，同时叠加期间费用率优化所致。20 年公司实现营业收入114.8 亿元，同比增长12.2%，受EPC 业务发展和期间费用优化影响，净利润大幅提高至6.48 亿元，同比增长60.7%。

    20Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现单季营收23.5/23.6/30.5/37.2 亿元， 对应增速6.1%/-3.8%/15.5%/27.1% ， 单季净利润分别为1.27/1.43/2.18/1.60 亿元， 对应增速20.5%/86.9%/72.4%/68.7%。

    高毛利EPC业务拓展顺利，占比大幅提升。EPC收入20 年实现营收23.1 亿元，同比增长224%，占总营收比例20.1%，同比上升13.1pct，毛利率同比上升0.64pct 至17.1%；专利授权许可收入同比增长31.6%至0.75 亿元，占总营收比重提高0.1pct 至0.7%；工业建筑营收56.6 亿元，同比增长7.2%，占总营收比例下降2.3pct 至49.3%，毛利率同比下降0.1pct 至12.7%；商业建筑营收14.2 亿元，同比减少3.9%，占总营收比例下降2.1pct 至12.6%，毛利率同比上升0.2pct 至15.6%；公共建筑营收17.3 亿元，同比减少28.1%，占总营收比例下降8.5pct至15.1%，毛利率同比上升0.2pct 至15.6%。

    EPC 及装配式业务占比提升使毛利率同比上升0.5pct，期间费用集约效应显现，综合影响下归母净利率同比上升1.71pct。20 年公司销售毛利率为15.68%，同比上升0.5pct。加回研发费用，期间费用率为9.1%，同比下降1.33pct，销售费用、管理费用和研发费用绝对值分别同比下降11.0%/1.9%/25.0%，带动期间费用率整体下行，体现出集团内部管控能力日益凸显，实现集约优化， 销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用/ 财务费用率分别为1.13%/3.10%/3.85%/1.02%，同比下降0.30/0.44/0.08/0.51pct。受20 年定增10 亿元影响，公司货币资金增加11 亿元，带动利息收入增加1749 万元，财务费用率下降0.51pct 至1.02%。

    公司资产及信用减值损失/营业收入绝对比例提高0.28pct 至1.39%，综合影响下公司归母净利率提升1.71pct 至5.64%。

    收现比下降，付现比上升，现金流承压。20 年公司经营性现金流净流入4.24 亿元，同比少流入1.22 亿元。收现比93.2%，同比下降3.0pct，应收票据及应收账款较19 年末增加1.2 亿元，受会计准则调整，新增合同资产47.7 亿元，存货减少42.1 亿元， 预收款项减少8.2 亿元。付现比93.7%，同比上升6.2pct，应付票据及应付账款增加1.5 亿元至53.0 亿元，新增合同负债10.4 亿元，预付款项增加0.60 亿元至7.74 亿元，长期应付款减少0.5 亿元至2.0 亿元。

    装配式发展迅猛，龙头公司持续受益。20 年全国新开工装配式建筑6.3 亿㎡，较2019 年增长50%，占新建建筑面积约20.5%，其中新开工装配式钢结构建筑1.9 亿㎡，占新开工装配式建筑的比例为30.2%，我们认为未来“碳中和”等环保要求进一步提高后，有望推动钢结构模式再加速。精工经过十年研发培育，形成了体系成熟、优势明显的装配式建筑集成技术体系，实现装配化率最高可达95%，处于国内领先水平。2020 年全年公司新签订单183.7 亿元，同比增长31%，EPC 及装配式业务新签56.4 亿元，大幅增长103%，占总订单比例由19 年的20%提升至31%，随着订单转化公司盈利能力有望继续提升。2020 年末在手订单194.2 亿元，是20 年营收1.69 倍，有效支撑业绩增长。

    拟在子公司开展核心团队激励试点，调动员工积极性。精工钢构拟在核心子公司浙江精工开展核心团队激励试点，针对其核心管理团队，通过设立企业并增资精工方式，成为精工“事业合伙人”，增资金额不超过3000 万元，预计持股浙江精工比例不超过1.5%。精工实现超额收益时团队获得超额分红，反之亏损则会按比例承担损失，可充分调动员工积极性。未来该方案将逐步推广到其他核心子公司，建立长效激励机制。

    维持21-22 年盈利预测，新增23 年盈利预测，维持“增持”评级：新增23 年盈利预测，预计公司21-23 年净利润分别为7.80 亿/9.37 亿/11.06 亿，增速分别为20%/20%/18%，对应PE分别为13X/11X/9X，维持“增持”评级。

    风险提示：EPC 订单增长不及预期，装配式发展不及预期