22 年归母净利润同比增24.7%，维持买入评级

    　　22 年公司实现营收571.51 亿元，yoy+1.87%；实现归母净利润21.17 亿元，yoy+24.7%，扣非后归母净利润19.69 亿元，yoy+16.52%。23Q1 公司实现营收133.47 亿元，yoy-2.07%，实现归母净利润5.95 亿元，yoy+20.39%，扣非后归母净利润为5.43 亿元，yoy+27.86%。我们根据22 年年报，略调高23 年克金成本假设， 预计23-25 年公司归母净利润分别为26.72/32.75/33.66 亿元（前值27.31/32.24/-亿元），可比公司wind 一致预期PE（23E）25.5X，给予公司23 年25.5XPE，预计23 年EPS 为0.55 元，对应目标价14.04 元（前值13.78 元），维持“买入”评级。

    　　公司产销、盈利能力保持稳定

    　　22 年公司生产矿产金19.93 吨，yoy-0.35%；冶炼金40 吨，yoy-5.33%；矿山铜7.93 万吨，yoy-2.51%；电解铜39.31 万吨，yoy-2.13%。23Q1，公司生产矿产金4.1 吨，yoy-3.62%；冶炼金10 吨，yoy+2.26%；矿山铜1.99 万吨，yoy+1.13%；电解铜10.66 万吨，yoy+6.07%。22 年公司矿山层面实现毛利率39.26%，yoy-0.4%，其中矿山铜实现毛利率57.07%，yoy+1.12%。冶炼部分实现毛利率2.74%，yoy-0.12pct。最终合计毛利率11.6%，yoy+0.24pct。整体来看，公司产销、盈利能力基本保持稳定。

    　　公司未来可持续发展具有资源保障

    　　据公告，公司作为中国黄金集团有限公司境内黄金资源开发业务整合和发展的唯一平台，截至目前，黄金集团遵照有关承诺，按计划分期分批通过各种形式向公司注入企业28 家。公司从集团收购的资产都相对优质，如20 年完成收购的内蒙古矿业，根据22 年度经审计后的财务报表，计算出矿业权口径净利润14.72 亿元，超过承诺数7.38 亿元，超额完成本年度内蒙古矿业的矿业权口径净利润承诺。公司控股股东承诺的优质资产注入、公司通过市场并购黄金资源、现有矿区深部及周边的探矿增储和国内的矿权整合工作，都将为公司可持续发展提供资源保障。

    　　重申黄金已处于增配窗口，看好公司发展潜力

    　　综合来看，22 年12 月美联储加息幅度放缓，流动性边际改善，叠加美元指数已进入震荡略偏弱阶段、实际利率高点或已经出现，我们认为制约金价的因素可能均已现拐点，黄金或已处增配窗口。一方面，控股股东持续为公司提供资源保障；另一方面，可比公司23 年PE（23 年4 月26 日）均值25.5X，我们测算公司23 年PE 仅21.06X，相对被低估；我们看好公司发展潜力。

    　　风险提示：美国CPI 超预期；美国加息终值和持续性超预期等。