大宗商品需求边际改善在即，国企改革提升经营效率，看好稳增长背景下商品需求量价齐升，预计公司业绩大幅提升。

    黄金行业唯一央企，资源保有量及产量稳居第一梯队。公司黄金资源基础扎实，当前保有黄金资源量509 吨，居国内第四位，A 股上市公司第三位。公司目前拥有27 座在产黄金矿山，平均品位在3 克/吨以上的矿山20 座。品位在3 克/吨以下的矿山中，多为金铜伴生矿或黄金生产规模较大，均具备明显的成本优势。2020 年公司实现矿产金产量21.74 吨，预计2021 年摆脱疫情影响实现产量修复。在全球货币政策宽松、黄金价格长期内看涨的背景下，公司作为国内老牌黄金企业将充分受益。

    落实国企改革，降本增效持续深化。公司聚焦“两利三率”考核目标，采用精细化管理、全过程成本管控等手段，自2018 年起三费比率持续下降。公司市场化债转股圆满收官，公司资产负债率由50.27%下降至44.27%，有效缓解财务费用对公司经营表现的拖累。

    收购内蒙古矿业公司90%股权，大幅增厚公司归母净利润。内蒙古矿业是中国黄金集团旗下优质资产，保有铜资源储量233 万吨、钼资源储量55 万吨。

    2020 年，内蒙古矿业实现矿业权口径净利润7.41 亿元，兑现第一期业绩承诺；内蒙古矿业净利润占中金黄金归母净利润46%，显著增厚公司业绩。

    A 股八家主要黄金公司中，中金黄金市值产量比居第七位，市值储量比居第六位。作为头部黄金企业，在治理结构不断改善的背景下价值被显著低估，配置价值凸显。公司PE 和PB 估值均低于同业可比公司，在金价跌至338 元/g，铜价跌至6.00 万元/吨的情况下，估值仍有较高安全边际。

    首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。黄金从避险需求逐步演化到美联储货币政策边际放松，行业长牛有望开启。在完成对中原冶炼厂和内蒙古矿业的股权收购后，随着业务的整合以及金价长期看涨，公司高质量增长有望加速。

    预计公司2021-2023 年实现归母净利18.92 /23.90 /24.42 亿元，对应市盈率分别为22.22/17.58/17.21 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：黄金、铜等主要产品价格下跌；矿山项目进度不及预期；美联储货币政策超预期收紧等。