2018 及2019Q1 业绩回落，拟置入优质铜矿资产

    公司公布2018 年报及2019 年一季报，业绩同比回落。2019 年4 月27 日，公司公布2018 年报及2019 年一季报。2018 年，实现营业收入344.5 亿元，同比增加4.63%；归母净利润1.96 亿元，同比下降32.73%；扣非归母净利润1.29 亿元，同比下降54.72%；基本每股收益0.06 元/股，同比下降25%；公司拟每10 股派发现金股利0.20 元（含税）。2018 年公司实现毛利35.84 亿元，其中黄金业务实现毛利19.72 亿元，占比55%；铜业务实现毛利12.17 亿元，占比34%。

    　　2019 年一季报业绩同比回落，归母净利润同比下降43.74%。2019 年一季度实现营收79 亿元，同比增12.58%；归母净利润0.33 亿元，同比下降43.74%；扣非归母净利润0.37 亿元，同比下降-0.87%；基本每股收益0.01 元/股，同比下降50%。

    　　2018 年业绩回落，主要受黄金产量下降，期间费用增加影响。一是国家环保政策影响部分矿山生产，黄金产量下降。2018 年，受环保政策影响，公司生产精炼金72.98 吨，矿产金24.36 吨，冶炼金38.30 吨，同比-17.64%、-4.06%、-11.65 %。

    　　二是销售费用增加。2018 年销售费用1.39 亿元，同比增加53.86%，主要是电解铜产销售量增加，导致运输费增加所致。三是财务费用增加。2018 年财务费用7.1 亿元，同比增加12.85%，主要是汇兑损失增加所致。

    　　2019 年一季度业绩回落，主要受黄金产量下降影响。2019Q1 国内黄金均价约为286.5 元/g，同比+4.8%，环比+4.1%，Comex 黄金均价为1305.5 美元/盎司，同比-1.9%，环比+6%。尽管金价环比上涨，但公司部分矿山受环保政策影响，黄金产量有所减少，导致净利润有所下降。

    　　2018 年公司中原冶炼厂二期项目提前达产达标，新增电解铜产能15 万吨，总产能达37 万吨。2018 年，公司生产矿山铜1.80 万吨，电解铜32.08 万吨，同比-5.46%、71.45%。中原冶炼厂二期项目达产，提高了公司营收能力。

    　　公司黄金资源增储潜力大，集团优质资产注入预期强。一是2018 年公司继续推进增储公司，新增黄金资源量24.6 吨。截至2018 年底，公司保有资源储量金金属量496.4 吨。二是中国黄金集团实力雄厚，上市公司有望获得持续的资源增厚。中国黄金集团在全国范围内约有48 家矿山企业，其中42 家以黄金生产为主。截至2017 年底，集团保有黄金资源量1907 吨（包含中金黄金和中金黄金国际的资源量）。据集团公告，根据集团作出的非竞争承诺，公司为集团境内黄金资源业务的唯一平台，未来集团境内大量的黄金资源有望持续注入上市公司，公司有望获得较为持续的资源增厚。

    　　对中原冶炼厂债转股取得突破，后续财务费用有望降低，提升盈利能力。中原冶炼厂是公司业绩排名第二的子公司，2018 年1-7 月，公司净利润1.39 亿元，但负债总额146.9 亿元，资产负债率高达87%，财务费用较高。据公司公告，公司拟引入投资者对中原冶炼厂进行债转股，已取得投资者出资46 亿元；本次债转股工作正在进行，且已经取得重大突破，2018 年公司长期借款30.7 亿元，同比减少46.63%，目前公司资产负债率从61.26%下降到49.69%，后续财务费用有望降低，提升盈利能力。

    　　拟置入大股东优质铜钼资产，显著增厚业绩。据公司公告，公司拟作价45 亿元收购大股东旗下内蒙古矿业90%股权。目前该公司年产金属铜约8 万吨。内蒙古矿业2018 年1-7 月净利润5.79 亿元，而中金黄金2018 年1-6 月净利润为2.61亿元，据我们测算，此次收购的内蒙古矿业按2018 年1-7 月业绩计算，年化PE不足10 倍，若收购完成，将显著增厚公司业绩。

    　　投资建议：“买入-A”投资评级，6 个月目标价9 元。考虑到全球央行边际宽松，黄金价格有望走强，在2019-2021 年黄金均价为280、300、330 元的假设下，预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.07 元、0.13 元和0.21 元。考虑到公司矿产金业绩弹性大，集团注入预期强，享有一定估值溢价，给予6 个月目标价9 元，相当于公司2020 年动态市盈率70x。

    　　风险提示：1）公司黄金产量低于预期；2）美联储加息超预期，金价下行。