2017 年业绩低于预期

    中金黄金公布2017 年业绩：营业收入329 亿元，同比下降15%；归属母公司净利润2.9 亿元，同比下降20%，对应每股盈利0.08元，低于预期，主要是由于产量小幅低于预期，以及资产减值幅度超出预期。扣非后归母净利润2.8 亿元，同比下降6%。

    评论：1）2017 年综合毛利率同比+2.9ppt 至11.4%。2）黄金产量下降。2017 年公司矿产金产量25.4 吨，同比下降7.6%，矿产铜产量1.9 万吨，同比基本持平。3）资产减值损失同比增加3.8x/2.6亿元，影响EPS~0.07 元。2016 年7 月开始停产的子公司陕西久盛投资2017 年底未恢复生产，公司根据2 月初的资产评估对其矿业权计提减值准备3.0 亿元。4）研发支出提升管理费用。2017 年公司管理费用同比增加7.6%/1.24 亿元至17.5 亿元，影响EPS~0.04元，主要由于研发支出同比增加1.5x/1.15 亿元。研发支出增加主要由于高新技术企业户数增加。

    公司也公布了1Q2018 业绩：营业收入70 亿元，同比下降13%，归属母公司净利润5786 万元，同比下降34%，对应每股盈利0.02元，主要由于公司股权比例大的企业产量有所减少。扣非后归母净利润3740 万元，同比下降54%。

    发展趋势

    金价具备支撑。近期全球贸易摩擦和不确定性有升温趋势，带动黄金避险需求，叠加美元中期弱势，我们认为金价形成支撑。长期来看，黄金作为多元化投资和储备资产需求具备广阔增长空间。

    2018 年计划：矿产金/矿产铜产量23.8 吨/1.8 万吨，与2017 年实际产量相比下降6.2%/6.8%。

    盈利预测

    考虑到公司业绩不及预期，以及我们更新产量等假设，我们下调公司2018e EPS 28%至0.13 元，引入2019e EPS 0.16 元。

    估值与建议

    当前股价对应2.2x 2019 P/E。考虑到公司业绩不及预期，我们维持中性评级，但下调目标价19%至人民币10.5 元，较现价具备18%上涨空间，对应2.6x 2019e P/E。

    风险

    黄金需求不及预期；金价超预期下跌。