2012 年，公司实现营业收入 16.43亿元，同比增长 15.8%；营业利润 1.09 亿元，同比增长 8.59%；归属母公司所有者净利润 9884.45 万元，同比增长 6.06%；基本每股收益 0.182元。

    皮质激素收入略有下降。报告期内，公司皮质激素类原料药实现收入 9.89 亿元，同比增长 8.75%。受兽药市场需求量的萎缩以及新版药典质量规范提升影响，公司最主要产品地塞米松系列销售受到一定影响。但公司加大了对其他高利润品种市场开发力度，曲安奈德、醋酸曲安奈德和丙酸氯倍他索等品种的销售保持较快增长，同比增长 26-33%。中间体产品实现收入 4.15 亿元，同比大幅增长 86.07%。制剂产品实现收入 7944 万元，同比下降 38.22%。

    成本上涨至毛利率下降。2012 年以来，皂素价格持续上涨，成本的上升对公司营利能力造成一定程度的不利影响。公司皮质激素类原料药毛利率同比下降 2.51 个百分点，拖累综合毛利率同比下降 1.77 个百分点，至 16.78%。同期，公司三项费用率均有所下降，期间费用率同比下降 1.91 个百分点，至 9.58%。

    质量更上一层楼，积极发展制剂。目前公司泼尼松等 2 个产品通过了美国 FDA 现场认证， 6 个产品取得了欧洲 CEP 证书，目前主要产品全部达到欧美国家药典标准， 远销欧洲、 美洲、东南亚等 50 余个国家和地区。2012 年公司全面启动了新版欧洲药典标准的质量升级工作，塞米松磷酸钠产品技术攻关取得重大突破，改进后达到欧洲 7.5 版药典国际领先水平。在美国市场，借助主打产品地塞米松已取得美国 FDA 认证优势，公司继续申报了地塞米松磷酸钠的 DMF 文件。同时，甲泼尼龙及其片剂品种一个治疗关节炎、类风湿关节炎的新产品（原料和制剂）达到最新的 USP 药典标准，已向美国 FDA递交了仿制药 ANDA 文件，有望在未来 1-2 年内通过 FDA 认证。未来公司制剂产品也有望打入国际高端市场。

    增发继续进行。2012年5 月公司非公开增发预案，拟发行股票数量不超过 10,100 万股（含） ，拟募集资金不超过 5.5 亿元，发行价格不低于 5.49 元/股。募集资金主要投向 1）收购天安药业氨基酸原料药资产； 2） 金耀生物污水处理资产 3）皮质激素原料药技术改造升级和扩产项目。发行完成后，公司将新增氨基酸原料药业务，可实现氨基酸原料药与公司现有皮质激素原料药的协同效应。公司控股股东天津药业集团有限公司旗下的原料药资产有望实现整体上市。目前已获证监会核准。

    皂素持续上涨，技术先进享成本优势。近年来，国家加大了环保监管力度，淘汰了部分中小皂素生产企业，皂素供给趋紧。皂素价格2007年以来持续上涨，2012年国内皂素价格从年初的555元/kg，至11月已上涨到在965元/kg，创历史新高。2012年平均价格较上年同比明显上涨42.5%。2013年初皂素价格虽略有下降但仍在910元/kg左右。由于公司已率先突破薯蓣皂素资源的瓶颈，成为国内唯一一家同时拥有利用皂素和雄烯二酮两种起始原料合成皮质激素类药物技术的专业企业。在皂素价格的持续上涨的情况下，公司植物甾醇生产路线可减少对皂素的依赖，有较强成本优势。

    盈利预测及评级。预计公司 2013-2014年 EPS 分别为 0.19 元和 0.22 元，以最新收盘价计算，对应的动态市盈率分别为 32 倍和28 倍。维持“中性”的投资评级。

    风险提示: 1）原料药产品价格大幅波动的风险。2）人民币升值及出口税率政策变化的风险。3）环保压力增大的风险。