一、受益皂素价格上涨，皮质激素原料药龙头更加稳固。由于环保要求提高及黄姜供应紧张，今年皂素价格不断上涨，已从年初43 万元/吨提高至目前55 万元/吨，我们预计将会在 50-55 万/吨的价格区间维持相当一段时间。作为皮质激素原料药行业龙头企业，公司拥有行业领先的合成工艺，合成路径较长，有效稀释了皂素在整个合成路径中的成本占比。皂素价格上涨，构成新进入者的屏障，公司的龙头地位更加稳固。

    伴随成本传导，今年地塞米松价格水涨船高，8 月地塞米松出口量 1494kg，环比减少37.5%；出口均价 1579 美元/kg，环比略有升高。公司产品量价齐升，今年地塞米松提价约 10%，皮质激素产品平均提价约 20%，我们预计今年地塞米松销量可突破25 万吨，皮质激素销量有望达到 120 吨。

    二、合成工艺傲视国内同行。国外企业普遍使用植物甾醇合成螺内酯或皮质激素，公司拥有国内唯一较为成熟的甾醇合成路线，可有效缓冲皂素价格上涨的压力。

    公司 3029 发酵项目自 2009 年实现了规模生产，国内螺内酯产品全部放弃皂素路线，扩大产能的同时减少了对皂素供应的依赖。

    三、制剂业务有望成为公司新的增长点。公司依托湖北天药实施“大制剂”战略，整合集团原料药优势，在襄樊高新区建设中南制剂生产基地，项目建成后生产规模可达到年产激素类小针剂 20亿支、基本药物目录品种 10亿支、大输液2亿瓶、冻干1 亿支，预计可实现年销售收入 13亿元。

    四、新厂区质量认证进展顺利。公司已完成泼尼松、泼尼松龙、螺内酯等产品的新厂区 CEP 证书更新，以及泼尼松和地塞米松等产品的美国DMF申报。西区二期搬迁项目已完成85%，预计今年全部建设完毕。

    五、投资建议：推荐。预计公司2010-2012 年 EPS 分别为0.15、0.2和 0.26元，对应 PE 分别为 54X、42X和 31X，公司皮质激素龙头地位巩固，合成工艺领先，4AD 合成路线可缓解皂素成本升高压力，制剂业务盈利改善，首次给予“谨慎推荐”评级。

    六、风险因素：人民币升值影响公司盈利能力。