事件：2024 年10 月29 日，扬农化工发布2024 年三季报。公司2024 年前三季度公司营业收入为80.16 亿元，同比下降13.57%，归母净利润为10.26亿元，同比下降24.61%，扣非净利润为9.87 亿元，同比下降24.31%；对应3Q24 营业收入为23.17 亿元，同比上升4.98%，环比下降8.16%，归母净利润为2.63 亿元，同比上升10.87%，环比下降21.34%。

    　　点评：公司农化产品量升价跌，业绩同比承压。根据公司2023 及2024 年前三季度主要经营数据披露，2024 年前三季度公司原药平均售价为6.34 万元/吨，同比下降20.13%，产量7.52 万吨，同比上升13.25%，销量7.61 万吨，同比上升1.47%；制剂平均售价为4.05 万元/吨，同比下降11.67%，产量2.97 万吨，同比上升4.21%，销量3.43 万吨，同比上升2.7%。以菊酯类产品为例，根据中农立华原药公众号数据显示，截至2024 年10 月27 日，高效氯氟氰菊酯原药价格为10.7 万元/吨，年初至今下跌7.76%；联苯菊酯原药价格为13 万元/吨，年初至今下跌10.96%；氯氰菊酯原药价格为6.5 万元/吨，年初至今上升16.07%。除氯氰菊酯原药受反倾销事件影响价格有所上涨外，高效氯氟氰菊酯和联苯菊酯价格均出现下跌。

    　　公司2024 年前三季度销售费用率为2.07%，同比上升0.23pcts，管理费用率为4.76%，同比上升0.16pcts，研发费用率为3.11%，同比下降0.14pcts ，财务费用率为0.41%，同比下降0.04pcts。

    　　2024 年前三季度公司各项现金流净额变化较大。2024 年前三季度公司经营性活动产生现金流净额31.04 亿，同比下降14.39%；投资活动产生现金流净额为-16.88 亿，同比上升50.49%；筹资活动产生现金流净额为-4.63 亿，同比下降64.22%。应收账款同比上升19.43%，应收账款周转率有所下降，由2023 年同期的3.85 次变为3.59 次。存货同比下降10.08%，存货周转率小幅提升，由2023 年同期的4.04 次变为4.41 次。

    　　全球农化行业景气度短期仍处于底部，静待行业复苏。根据中农立华原药公众号披露，2024 年10 月27 日中农立华原药价格指数报74.09 点，同比去年下跌14.5%，环比上月下跌1.37%。跟踪的上百个产品中，同比去年66%产品下跌；环比上月77%产品持平，8%产品上涨。中农立华除草剂原药价格指数报81.42 点，同比去年下跌16.3%，环比上月下跌3.41%。中农立华杀　　虫剂原药价格指数报64.64 点，同比去年下跌17.4%，环比上月上涨1.11%。

    　　中农立华杀菌剂原药价格指数报73.76 点，同比去年下跌8.73%，环比上月上涨0.18%。我们认为全球农化行业景气度短期仍处于底部，静待行业走出底部，短期大部分农药原药价格或在底部盘整，部分竞争格局较好、库存处于相对低位的单一原药品种价格或有回升空间。随着整体市场库存的消化以及落后产能的出清与整合，农化行业景气度有望回升。

    　　葫芦岛项目一期二阶段进展顺利，明年有望进入试生产阶段。根据世界农化网报道显示，葫芦岛一期项目总计建设15650 吨农药原药和7000 吨农药中间体产能，葫芦岛项目一期二阶段总体建设进度已完成50%，明年上半年将进入试生产阶段，多效唑、菊酯、环己二酮已相继开展试生产工作。我们看好葫芦岛项目的建成，预计公司盈利水平有望提升。

    　　投资建议： 我们预计扬农化工2024-2026 年收入分别为125.27/144.44/157.78 亿元，同比增长9.1%/15.3%/9.2%，归母净利润分别为13.20/16.69/19.99 亿元，同比增长-15.6%/26.4%/19.8%，对应EPS分别为3.25/4.11/4.92 元。结合公司11 月1 日收盘价，对应PE 分别为18/14/12 倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为全球农化行业景气度短期仍处于底部，静待行业走出底部，短期大部分农药原药价格或在底部盘整，部分竞争格局较好、库存处于相对低位的单一原药品种价格或有回升空间。

    　　随着整体市场库存的消化以及落后产能的出清与整合，农化行业景气度有望回升；2）我们看好葫芦岛项目的建成，预计公司盈利水平有望提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示：气候异常风险、汇率风险、市场风险、安全和环保风险、地缘政治风险