核心观点

    　　行业景气磨底公司业绩符合预期：公司近期发布24 年三季报，前三季度实现营业收入80.16 亿元，同比-13.57%；实现归母净利润10.26 亿元，同比-24.61%。单三季度来看，公司实现营业收入23.17 亿元（同比+4.98%），实现归母净利润2.63 亿元（同比+10.87%）。公司前三季度综合毛利率为24.02%，同比变动-2.12pct；净利率为12.80%，同比变动-1.88pct。单三季度毛利率为23.51%，同比变动-0.40pct，环比变动-0.57pct；净利率为11.34%，同比变动+0.59pct，环比变动-1.91pct。前三季度四费率为9.53%，同比变动+0.21pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别为4.76%/2.07%/3.11%/-0.41%，同比变动+0.16pct/+0.23pct/-0.14pct/-0.05pct。单三季度的四费率为12.00%，同比变动-0.11pct。公司主要原药品种24Q3 均价大都同比下降，联苯菊酯/功夫菊酯/氯氰菊酯/草甘膦/硝磺草酮/麦草畏/苯醚甲环唑/吡唑醚菌酯分别-20%/-18%/+7%/-23%/-17%/-13%/-13%/-11%，景气下行磨底期公司业绩体现出较强韧性。截至24Q2，海外跨国公司库存大都回到接近正常分位，去库周期接近尾声，正常采购需求逐渐复苏，部分原药产品价格底部有所反弹；但由于原药行业供给过剩压力依旧较大，且产能去化周期更长，行业大概率还将磨底震荡。

    　　葫芦岛一期项目建设进入收尾期，支撑未来成长性：公司葫芦岛基地23 年6 月正式开工建设，一期总投资约42 亿元，为年产15650 吨农药原药、7000 吨农药中间体及66133 吨副产品项目，主要产品包括咪草烟、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、啶菌噁唑、莎稗磷、四氯虫酰胺等，其中有公司传统优势非专利产品，也有全新的创制产品。葫芦岛一期一阶段今年7 月3 日开始投料试生产，计划11 月底前一期土建工程全面完工，一期二阶段的厂房建设和设备安装也已经完成总体进度的50%，明年上半年将进入试生产阶段。作为公司重要的北方基地，葫芦岛项目的持续落地将为公司长期成长注入动力。

    　　盈利预测与投资建议

    　　公司三季度业绩环比承压下滑但同比实现增长，在农药行业下行且淡季期间仍能保持毛利率相对稳定，业绩具有一定韧性，同时长期有葫芦岛项目贡献增量，我们仍看好公司长期成长性。由于产品价格下调，我们调整24-26 年归母净利润分别为13.29、16.67 和19.62 亿元（原24-25 年预测分别为18.18 和21.30 亿元），给予可比公司24 年调整后平均24 倍PE，对应目标价78.48 元，维持增持评级。

    　　风险提示：产品和原材料价格波动，项目投产进度不及预期。