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    　　扬农化工发布2023 年年度报告，报告期内公司实现营收114.78 亿元，同比减少27.41%；实现归母净利润15.65 亿元，同比减少12.77 %；2023Q4 公司实现营收22.04 亿元，同比减少18.63 %，环比减少0.14 %；实现归母净利润2.04 亿元，同比增长31.09 %，环比减少13.81 %。

    　　原药销量保持增长，农药价格下滑导致利润下降。

    　　根据公司生产经营数据，2023 年公司原药产/销量分别为9.09 万吨/9.65万吨，分别同比-1.88%/+10.43%；公司制剂产/销量分别为3.39 万吨/3.57万吨，分别同比-7.23%/+2.36%。2023 年原药、制剂均价分别为7.65 万元/吨、4.69 万元/吨，分别同比下降29.54%、3.5%。报告期内原药和制剂的毛利率分别为30.16%和27.39%，分别同比下降1.37pct、19.67pct。

    　　从公司的主要产品来看，根据百川盈孚数据，2023 年功夫菊酯、氯氰菊酯、联苯菊酯、草甘膦以及麦草畏市场均价分别为14.13 万元/吨、6.89万元/吨、17.96 万元/吨、3.25 万元/吨、6.85 万元/吨，分别同比-33.67%、-22.39%、-38.88%、-47.81%、-9.19%。面对行业景气下行，公司原药和制剂销量仍保持一定增长，但农药价格的大幅下滑，造成公司盈利水平的下降。目前农药价格已经处于相对低位，未来下降空间有限，随着行业库存去化，农药价格有望企稳。

    　　优嘉四期二阶段完成调试并达产，优创项目全面推进。

    　　公司多个项目同步推进，全年资本支出为15.18 亿元，同比增长30%。

    　　2023 年11 月优嘉四期二阶段完成调试并实现达产，同时推进优嘉五期项目。2023 年是葫芦岛优创项目的开工之年，作为四次创业的重点项目，工程建设稳步推进。2023 年11 月公司按计划完成37 栋建筑封顶，并转向室内作业。公司具有出色的工程转化能力，目前项目储备充足，待行业复苏，有望通过成本和质量优势提升市场份额。

    　　投资建议：

    　　我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为17.04/19.85/23.28 亿元，EPS 分别为4.19/4.88/5.73 元，对应PE 分别为15/13/11 倍。公司是菊酯类杀虫剂龙头企业，并具备全产业链配套优势，公司坚持农药产品仿创结合，研发优势突出，优创项目稳步推进，增量可期，维持“买入”评级。

    　　风险提示：农药产品下跌，新项目投产不及预期。