核心提要

    全球粮食作物涨价背景下，农药行业景气有望维持供给端：全球农药行业深度整合，行业竞争格局优化，头部效应明显。据世界农化网，2020年全球前4大农化巨头（先正达、拜耳作物科学、巴斯夫、科迪华）的销售额全球市占率50%，扬农化工是全球第十大农化企业。需求端：受新冠疫情和极端天气的影响，叠加全球通胀高企，全球粮食作物价格走高带动农民种植积极性，种植相关的农资投入增加，预计农作物价格仍延续上涨趋势，农药行业有望维持景气。价格端：主要农药价格同比改善明显，叠加上游原材料价格回落有望带来行业盈利修复。

    研产销一体化的综合性农药巨头，优嘉四期项目和葫芦岛项目持续发力公司原药+制剂全面发展，主营产品行业领先，盈利韧性强。2002-2021年，公司营业收入CAGR 21.3%，归母净利润CAGR 22.9%。原药：公司是国内拟除虫菊酯龙头，全产业链一体化优势明显；麦草畏产能全球第一，草甘膦IDA工艺环保优势显著；新建+外延深入布局杀菌剂，三大农药业务全覆盖。制剂：附加值更高带来新的业绩增量，2019-2021年，营收贡献平均20.0%，毛利贡献平均28.7%。

    优嘉三期、四期将成为业绩增长点，优嘉三期已于2020年三季度建成投产。优嘉四期第一阶段6000吨硝磺草酮、3800吨联苯菊酯、3000吨苯醚甲环唑、1000吨氟啶胺已于年初试生产，剩余3510吨拟除虫菊酯、2000吨丙环唑和500吨中间体预计今年年底建成，保障公司中期成长。

    值得重视的是，2022年5月10日，公司投资3亿元在葫芦岛设立全资子公司辽宁优创植物保护有限公司，进行农药及中间体生产，根据披露，葫芦岛项目项目总体规划投资100亿元，规模较大，有望为公司带来新一轮成长。

    并购整合优质资源+先正达集团赋能，迈向全球综合性农药巨头公司收购中化作物和农研公司，整合研发资源和销售网络，推动业务转型升级，提升公司综合性竞争力。“两化”重组打造SAS（先正达+安道麦+中国中化）新格局，叠加先正达集团拟上市，全面提升农化板块全球竞争实力。先正达集团是航空母舰级综合性农化巨头，植保业务全球市占率第一，2021年植保业务原药采购金额274亿元，近四年原药采购金额CAGR 16%。先正达集团是公司的第一大股东，随着公司与先正达之间的协同深化，未来有望获取更多的先正达订单，打开新的发展空间。

    盈利预测与估值：公司作为国内拟除虫菊酯龙头，优嘉三期产能充分释放，优嘉四期2022年/2023年贡献新增量，葫芦岛大型精细化工品项目建设在即，公司中长期成长得到充分保障。叠加公司切入先正达产业链，集团赋能将为公司打开新发展格局。预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为19.66、21.69、24.78亿元，EPS为6.34、7.00、8.00元/股，对应PE为23、21、18倍，维持“买入”评级。

    风险提示：产品价格回落的风险、上游原材料价格大幅涨价的风险、全球气候变化影响粮食生产冲击下游需求的风险、新冠疫情蔓延的风险、产业政策制约行业发展的风险、农药行业市场竞争加剧的风险、环境保护及安全生产的风险。