事件：2022年3月28日，扬农化工（600486）发布2021年年报：2021年实现营业收入118.41亿元，同比+20.45%；实现归母净利润12.22亿元，同比+1.02%；加权平均净资产收益率为17.6%，同比下降2.74个百分点。销售毛利率23.06%，同比下降3.25个百分点；销售净利率10.33%，同比下降1.99个百分点。经营活动现金流量14.54亿元，同比+5.55%。

    　　其中，2021年Q4实现营收26.0亿元，同比+38.67%，环比+1.59%；实现归母净利润2.07亿元，同比+10.71%，环比-7.83%；加权平均净资产收益率为3.02%，同比下降0.17个百分点，环比下降0.36个百分点。销售毛利率22.40%，同比下降3.95个百分点，环比上升1.03个百分点；销售净利率7.93%，同比下降2.02个百分点。经营活动现金流量-39万元，同比-97.1%。

    　　点评：

    　　难中求进，2021年营收同比增长20.45%

    　　2021年公司多产快销、降本增效、以量补价，主要经营指标保持稳中向好，公司实现营收118.41亿元，首次跨越百亿大关，同比增长20.45%，实现归属于母净利润12.22亿元，同比增长1.02%，实现了“十四五”良好开局。原药销售大幅增长，实现原药销售额增长13.2%。从产品量价来看，公司优嘉三期项目于2020年下半年建成投产，2021年公司产品产销同比增长，杀虫剂销量16226万吨，同比+5.3%，全年销售均价18.4万元/吨，同比-3.4%；除草剂销量54861吨，同比+8.8%，全年销售均价4.85万元/吨，同比+4.8%。公司利润增速明显低于营收增速，主要由于能耗双控限电限产政策影响下，上游原辅材料大幅涨价，但向下游传导滞后。据公司披露的经营数据，2021年，公司主要原材料除甲基呋喃外小幅下跌3.4%以外，其他均上涨，异丁醛、三氯化磷、异戊二烯、异丁烯同比涨幅分别为126.6%、55.9%、48.6%、23.8%。

    　　2021Q4农药价格创历史新高，抑制下游厂家拿货积极性，公司杀虫剂、除草剂销量均下滑。具体来看，杀虫剂销量1932吨，同比-37.3%，环比-33.6%，销售均价21.87万元/吨，同比+23.2%，环比+14.5%；除草剂销量10655吨，同比-5.1%，环比-24.1%，销售均价6.67万元/吨，同比+30.2%，环比+57.8%。

    　　跟踪公司主要农药产品的市场价格，发现2021年除了麦草畏和苯醚甲环唑下跌以外，其他农药产品价格同比均上涨，但由于公司销售实行长约价格制，实际均价并未释放市场实际涨幅。

    　　1-2月量价齐升，预计一季度业绩有望实现高增长2022年3月9日，公司披露2022年1-2月经营数据，经公司初步核算，2022年1-2月实现营业收入35亿元左右，同比增长50%左右；实现归母净利润5.6亿元左右，同比增长100%左右。一是优嘉三期项目于2020年三季度全面建成投产，三期项目中菊酯类农药产能10825吨。此外，据公司2021年年报，优嘉四期第一阶段已经建成并于2022 年初调试生产，第一阶段产品涉及苯醚甲环唑、硝磺草酮、联苯菊酯、氟啶胺四个品种，预计2022年公司产能将大幅提升。二是主要农药产品价格较上年同期上涨，虽然农药价格自去年11月初起有所回落，但目前仍处于中高位，且下游厂家对于产品涨价接受程度较去年有所提高。

    　　全力推进优嘉四期项目建设

    　　据公司环评报告，优嘉四期项目包含年产7310吨拟除虫菊酯、1000吨氟啶胺、6000吨硝磺草酮、3000吨苯醚甲环唑、2000吨丙环唑、1000吨虱螨脲、200吨羟哌酯、500吨增效剂、4500吨内部配套中间体及48373.36吨副产物，四期项目可新增营业收入29.87亿元，利润3.86亿元。据公司2021年年报，优嘉四期预计投资18.09亿元，目前累计投入9.0亿元，累计投入比例49.75%。其中一阶段已经建成并于2022年初试生产，其余在建产能预计2022年末完工。

    　　充分发挥先正达战略协同优势，逐步提高全球市场份额先正达集团于2021年7月完成公司36.17%股权过户，取得公司控股权。先正达集团在多个国家开展植物保护业务，其中与公司在澳大利亚、泰国、菲律宾及印度市场在作物保护制剂产品上存在业务重合。先正达集团在《收购报告书》中承诺，将综合运用资产重组、业务调整、委托管理、设立合资公司等多种方式，逐步稳妥推进相关业务整合以解决竞争问题。2021年，公司海外贸易收入同比增长93.4%，未来公司与先正达将继续通过商务合作形式减少海外同业竞争、促进集团整体增进战略协同，借助先正达集团的平台优势和全球客户资源，公司在全球市场的份额有望进一步提高。

    　　技术创新驱动发展，项目投资增添新动能

    　　以“争当原创技术策源地和现代产业链链长”为目标，努力打造技术驱动的创新型企业。加快现有技术成果的产业化，提高转化效率和质量。持续抓好产品研发，进一步加大创制化合物的研发，根据市场需求开展联合攻关，优化技术水平，延伸产业链；继续加强外环境、家卫、农用等不同剂型研究，按计划开展生产调试。以“高效率、高质量、高水平”为目标，齐步并进，全力推进中化植保产业园、优士青山厂区、植保新基地等项目建设，为公司后续发展增添更多动能。

    　　预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为19.37、22.78、25.92亿元，EPS为6.25、7.35、8.36元/股，对应PE为19、16、14倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内疫情蔓延、产品和原材料价格波动、公司重组整合管理协调难度加大、项目投产不达预期、环境保护及安全生产风险