公司发布2021 年三季报。报告期内实现营收92.42 亿元，YoY+16.15%，创历史最佳；归母净利润10.16 亿元，YoY-0.75%；扣非后归母净利润9.88 亿元, YoY+3.66%；毛利率同比下滑3.05 个百分点至23.25%。21Q3 实现营收25.59 亿元，YoY+25.49%；实现归母净利润2.24 亿元，YoY+14.11%；扣非后归母净利润2.19 亿元，YoY+59.80%。2021 前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下滑0.58、0.15、0.67 个百分点，扬农化工降本增效全面推进。

    　　克服原材料涨价等不利因素，单季度归母净利润超预期增长。公司披露甲醛、三氯化磷、异丁醛等原料价格同比提高约31%、20%、109%，致单季度毛利率同比下滑3.39 个百分点至21.36%，为近年来低点。

    　　我们认为，在原材料价格回落、农药价格走高下，毛利率或逐步提高。

    　　核心产品销量延续增势，价格或步入上行通道。（1）杀虫剂：Q3 单季度均价同比下滑21%至19.10 万元/吨，但环比已实现提高+5%；或因优嘉三期产能爬坡，销量同比提高11%至0.29 万吨；营收同比-12.45%至5.56 亿元。（2）除草剂：或因单价更低的除草剂草甘膦销量占比提高，Q3 单季度均价同比-4%至4.22 万元/吨；单季度销量同比+26%至1.40 万吨；营收同比+38%至5.93 亿元。（3）制剂及其他：或因中化作物协同性体现，营收同比提高24%至47.30 亿元。在全球农产品价格高企、“双碳”政策限制新增供给的背景下，扬农化工南通四期、葫芦岛等新项目稳健推进，我们看好公司在先正达集团体系下加速成长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年扬农化工EPS 分别为4.79、6.10 和7.34 元/股。参考可比公司估值，维持2021 年业绩30 倍PE估值，对应合理价值143.70 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。原材料价格大幅波动；产品价格下跌；项目进度慢于预期。