扬农化工：综合性农药龙头。公司主要从事农药产品的研发、生产和销售，是目前菊酯农药行业国内唯一的一家从基础化工原料开始，合成中间体并生产拟除虫菊酯原药的生产企业，产业链配套完整的成本优势明显。公司建有国内农药行业目前唯一的新农药创制与开发国家重点实验室和农药国家工程研究中心，开发了多个农药新品种，包括氟吗啉、四氯虫酰胺、乙唑螨腈，均成为国内市场上的主导产品，研产销一体化的运营能力提升了公司的市场竞争力。

    　　21H1 营收稳定增长，盈利能力略有下滑。公司公告，2021 年上半年实现销售收入66.82 亿元，同比增长12.94%，归母净利润7.91 亿元，同比下降4.28%。上半年毛利率23.97%，同比下滑2.87 个百分点，另汇兑损失导致财务费用同比增加约4000 万。2021 年单二季度营业收入29.75 亿元，同比增长7.8%，归母净利润3.47 亿元，同比下降8.81%。单季度毛利率24.58%，同比下降1.57 个百分点，期间费用率12.08%，同比提升2.53 个百分点。

    　　子公司中，优嘉公司收入21.79 亿元，同比增长73.47%，净利润3.05 亿元，同比增长25.07%；农研公司营收5295.35 万元，同比增长21.3%，净利润2386.91 万元，同比244.28%，为公司提供业绩支撑。

    　　产能持续释放，原材料上涨导致毛利率承压。公司优嘉三期项目于20 年下半年建成投产，带动产品产销量增强，2021 年上半年杀虫剂销量同比增加17.3%，除草剂销量同比增加7.6%。上半年公司产品价格基本稳定，杀虫剂均价17.63 万元/吨，除草剂均价4.49 万元/吨，同比上年小幅降低；部分原材料价格上涨较多，如异丁醛、三氟三氯乙烷、甲醛均价分别同比上涨86.2%、28.4%、20.3%，导致毛利率略有下滑。

    　　优嘉四期项目顺利推进，保障公司长期成长性。公司现有草甘膦产能30000吨/年，麦草畏产能20000 吨/年，菊酯类农药产能14225 吨/年。从建设项目来看，沈阳科创氟环唑项目已完工；优嘉四期目前工程全部进度为10%，据环境影响报告书，拟新建年产7310 吨拟除虫菊酯、1000 吨氟啶胺、6000吨硝磺草酮、3000 吨苯醚甲环唑、2000 吨丙环唑、1000 吨虱螨脲、200 吨羟哌酯、500 吨增效剂、4500 吨内部配套中间体及46121.37 吨副产品项目。

    　　盈利预测。我们预计2021-23 年公司EPS 分别为4.61、5.93、6.66 元/股。

    　　参考同行业可比公司估值，考虑四期项目大概率22 年释放产能，带来新的增量， 我们给予公司2022 年20-24 倍PE， 对应合理价值区间为118.60-142.32 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：产品价格下跌，项目进度不及预期。