投资要点：

    　　公司发布2020 年报：2020 实现营业收入98.31 亿元（YoY+12.98%），实现归母净利润12.10 亿元（YoY+3.41%），其中2020Q4 实现营收18.75 亿元（YoY+14.35%，QoQ-8.07%），Q4归母净利润1.87 亿元（YoY+86.18%。QoQ-4.99%）。业绩符合市场预期。2019 年中化作物和农研公司实现归母扣非净利润合计为2.99 亿元（业绩承诺0.98 亿元），超额完成业绩承诺。

    　　全年农药销售量增价减，Q4 优嘉三期投产贡献重要增量。2020 年农药原药价格同比下滑，导致公司主要销售毛利率下滑2.46pct 至26.53%，公司加权平均ROE 同比下滑3.34pct 至22.9%。但是一方面沈阳基地原药技改扩产，另一方面优嘉三期下半年投产贡献重要增量，公司除草剂、杀虫剂销量分别增长6.57%、31.92%达到1.56、5.16 万吨，量增价减，全年销售毛利额25.88 亿元同比增长3.32%。

    　　环比看，Q4 由于优嘉三期投产贡献部分增量，杀虫剂销量环比提升17%至3081 吨，但由于杀虫剂价格Q4 环比下滑26%至17.76 万元/吨，Q4 杀虫剂营收环比下滑14%至5.47 亿元；除草剂方面Q4 逐步开启出口备货，销量环比略有提升，同时由于烯草酮、硝磺草酮、草甘膦等产品Q4 价格环比提升，Q4 除草剂销售均价5.12 万元/吨环比提升27%，除草剂量价齐升Q4营收环比提升28%至5.75 亿元。

    　　中化资产组业绩持续高增长，降本增效公司费用降低。分子公司看，优士公司、优嘉公司、中化作物、农研公司分别实现净利润4.07、4.10、3.14、0.22 亿元，同比变动-21.19%、+17.58%、+72.45%、扭亏；中化作物内部技改不断推进，内部挖潜效果良好，业绩持续高速增长，农研公司内部结构调整完善，实现扭亏为盈，中化资产组业绩持续高速增长；此外，利润表端：公司费用不断优化，销售、管理费用率分别同比下滑1.23、0.9pct 至2.22%、5.13%，汇兑损失同比增长1.64 亿元，导致财务费用同比增长1.59 亿元，但是公司远期外汇合约浮动收益增加1.15 亿元，合理对冲了损失；资产负债表端，固定资产+在建工程截至2020 年底共计38 亿元同比增长13.54 亿元，主要系优嘉三期转固，未来固定资产周转率提升将带来21 年重要增量；现金流量表端：经营性现金流量净流入13.78 亿元，同比增长0.54%，经营性现金流保持稳健，投资性现金流量净流出11.77 亿元，主要是各个项目建设支出资金。此外，公司公告预计与先正达集团及其关联方2021 年的关联交易金额，预计2021 年销售产品形成的关联交易金额28.7 亿元。

    　　农药原药价格触底反弹农药行业开启上行周期，合同负债同比大幅增长Q1 订单旺盛。Q1 公司主要产品联苯菊酯、功夫菊酯、草甘膦等Q1市场均价分别为19.58、22.54、2.99 万元/吨，分别环比增长14.1%、14.8%、15.4%，农药原药价格触底反弹，从出口数据来看，2021 年1-2 月国内农药出口29.63 万吨，同比增长61.67%，下游补库存周期带动下农药行业开启上行周期。从公司年报来看，2020 年底预收账款+合同负债合计4.3 亿元，同比增长71%，反应出公司农药需求旺季订单充足，充分受益农药原药价格上涨与优嘉项目投产带来的量价齐升。

    　　研、产、销体系成熟，优嘉四期持续推进延续高成长性。总投资23.3 亿元的优嘉四期项目正在稳步推进建设，预计2021 下半年开始产能有望陆续投放，达产后年均营业收入为30.45 亿元，延续公司高成长性；公司研产销体系成熟，研发端创制农药积淀深厚，厚积薄发有望成为未来主要增长点，生产端公司沈阳基地、优嘉基地新项目有序推进，是先正达体系下重要的生产原药生产基地；销售端，先正达集团体系下先正达、安道麦、中化作物拥有全球领先的销售渠道布局与市场份额占比，是农化终端市场的有力竞争者；我们认为公司在先正达集团体系下定位将会愈发清晰，将充分发挥自身在农药原药研发、生产中的技术和工程优势，有望依托先正达集团平台成为世界领先的农药研发、生产企业。

    　　盈利预测与投资评级：维持“买入”评级，新项目进展超预期，上调公司2021-2022 年盈利预测，新增2023 年盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润16.04、18.80（原14.50、17.25）、22.05亿元，当前市值对应PE 为22X、19X、16X。

    　　风险提示：1）新项目进展不达预期；2）产品价格大幅回落。