2022 年业绩低于我们预期

    　　公司公布2022 年业绩：收入99.4 亿元，同比+3.7%；归母净利2.7 亿元，同比-34.9%，因去年项目进程放缓、投资收益损失，业绩低于我们预期。

    　　2022 年公司毛利率同比提升1.3ppt 至15.2%，主要因钢结构业务毛利率提升，具体钢结构/建材/服务业毛利率分别同比+1.3ppt/-1.5ppt/-1.0ppt；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.3ppt/+0.5ppt/+0.9ppt/+0.2ppt，其中管理费用增加主要系新设子公司增加人员，研发费用增加主要系公司加大研发投入；投资收益、资产处置收益合计由上年的2.5 亿元转为亏损5,408 万元，投资收益主要系交易性金融资产处置有所损失；信用+资产减值损失同比增长21%至1.2 亿元，主要因信用减值损失增加；净利率同比降低1.6ppt 至2.7%，扣非净利率同比下降0.3ppt 至1.9%。2022 年经营现金流净流出8.4 亿元，同比少流出6,855 万元；投资现金流净流出7.0 亿元，同比多流出4.1 亿元，主要因新设子公司建设厂房、购置设备等。

    　　发展趋势

    　　钢结构收入平稳增长，关注后续在手订单落地进程。2022 年公司钢结构收入同比+7.1%至89.1 亿元，平稳增长（2021 年同比+33.9%），我们认为主要系去年在疫情等影响下公司项目推进放缓。2022 年钢结构新签合同额120.4 亿元，同比+12.4%，环比21 年提速5.8ppt，我们认为这体现钢结构需求景气仍较好，我们看好后续新签合同额增长情况；当前公司钢结构在手订单113.4 亿元，订单保障倍数为1.3，我们认为随着今年春节后项目复工节奏温和上行，公司在手订单后续有望加速落地、支撑公司收入增长，关注公司今年收入兑现及新签合同额增长情况。

    　　关注BIPV 产品研发、叠层电池中试线投产进展。2022 年4 月公司对合特光电增资持股到65%；同年5 月公司股东大会通过员工持股计划，第一次行权条件为：股东大会审议通过日起12 个月内实现高转化效率钙钛矿/晶硅薄膜叠层电池100 兆瓦中试线投产、且电池转化效率达到28%以上。根据公司公告，截至1Q23 末，中试线所需PVD、PECVD 等设备已入场，团队正积极进行安装和调试，但当前对原定预期确定性保持谨慎，建议关注后续BIPV 产品研发以及叠层电池中试线投产进展。

    　　盈利预测与估值

    　　维持评级不变。考虑去年项目推进放缓、投资损失，下调公司23e 净利润17%至4.2 亿元，引入24e 净利润4.8 亿元。当前公司交易于26x/22x23e/24e P/E，考虑BIPV 业务有望为公司提供新增长动能，维持公司目标价不变，对应28x/24x 23e/24e P/E，8%上行空间。

    　　风险

    　　项目施工进程不及预期，BIPV 产品投产不及预期。