2020 年扣非后净利润基本符合我们预期

    　　杭萧钢构公布2020 年业绩：收入81.4 亿元，同比增长22.7%，净利润7.2 亿元，同比增长54.4%，扣非后净利润3.6 亿元，同比增长11.9%；4Q20 收入30.5 亿元，同比增长43.5%，扣非后净利润5,713 万元，同比增长21.0%。扣非后净利润基本符合我们预期。

    　　2020 年公司毛利率同比持平于17.8%，四项费用率小幅减少0.1ppt至10.1%；投资收益实现1.1 亿元，主要因出售子公司万郡房地产100%股权；资产处置收益同比增加94.1%至3.2 亿元，主要是桐庐县政府收购子公司汉德邦建材所持房地产贡献；公司净利率同比提高1.8ppt 至8.9%，扣非后净利率同比降低0.4ppt 至4.5%。

    　　2020 年经营活动现金净流出1,431 万元（2019 年净流入1.4 亿元），我们认为主要因合同资产周转放缓、收到的预收售房款同比减少。

    　　发展趋势

    　　钢结构主业平稳较快增长，扩产有望支撑业绩中长期增长。2020年，公司钢结构业务实现收入62.1 亿元，同比增长11.2%，主业平稳较快增长；毛利率小幅降低0.5ppt 至14.8%，总体维持在近年的高位。2020 年公司新签钢结构合同达100.4 亿元，同比增长17.2%，我们认为有望支撑未来1-2 年的收入确认。同时，公司持续完善全国布局和产能建设，2020 年在海南、六安增加两家控股子公司，并拟定增募资12 亿元建设钢结构生产基地，达产后年产能达45 万吨。我们认为未来钢结构建筑需求有望保持旺盛，公司也有望持续进行产能扩张，支撑中长期收入利润的持续增长。

    　　布局钢结构数字化建设。2020 年，公司与浙江省北大信息技术高等研究院共建绿色智能建筑工业互联网联合实验室，拟通过AI、视觉、机器人和自动控制技术等打造工业互联网平台，以实现营销、设计、制造、仓储物流、施工、服务运维全流程的数字化和云端融合，以数据驱动生产管理组织的重构。我们认为，公司有望通过数字化建设持续提高生产效率，降低管理成本。

    　　万郡绿建实现快速增长。2020 年，万郡绿建新签交易订单约24.6亿元，同比大幅增长70.8%；我们估计实现收入约5 亿元，快速增长。目前，万郡绿建线上SKU 已达到3.6 万，日均平台独立访客数量达3,000。2021 年，万郡绿建计划加速完成展示中心的招商入驻工作，并加大宣传力度，提高品牌影响力。我们认为，万郡绿建未来平台签约数量仍有望实现增长，为公司提供业绩增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司2021 年核心盈利4.3 亿元，引入2022 年核心盈利/净利润预测5.1/5.6 亿元，对应同比增长20.0%/18.2%。当前公司股价对应19.2x 2021e 核心P/E。我们维持中性评级和4.53 元目标价，对应20.6x 2021e 核心P/E，存在8%的上行空间。

    　　风险

    　　钢结构新签订单不及预期，产能建设、智能化建设不及预期。