2019 年扣非净利润基本符合我们预期

    杭萧钢构公布2019 年业绩：实现营业收入66.3 亿元，同比增长7.3%；归母净利润4.7 亿元，同比减少17.4%；扣非归母净利润3.3亿元，同比减少40.2%，扣非盈利基本符合我们预期。4Q19 实现收入21.2 亿元，同比增长3.8%，净利润1.7 亿元，同比增长19.6%。

    2019 年公司毛利率同比下降3.9ppt，主要因高毛利率的技术转让业务收入贡献降低及毛利率下降；四项期间费用率同比提高1.4ppt，其中销售和研发费用率分别同比提高0.8ppt、0.7ppt；实现资产处置收益1.7 亿元，较上年同期（112 万元）大幅增长，主要由子公司转让贡献；全年实现净利率7.1%，同比降低2.1ppt。

    发展趋势

    传统业务：产能扩张有望带动传统钢结构业务加速增长。2019 年公司钢结构业务新签订单85.7 亿元，同比增长20.2%，较2018 年（增长87.0%）降速但仍实现了较快增长，带动钢结构业务收入增长29.4%。2019 年公司广东杭萧二期投产、且兰考杭萧生产基地在建设中；我们预计公司2020 年产能有望继续扩张，同时借助外协合作有望实现钢结构业务订单、收入保持较快增长。在技术转让业务方面，2019 年行业竞争激烈以及公司主动控制，业务新签订单和收入均同比大幅下滑；建议关注技术转让业务2020 年进展。

    创新业务：万郡绿建打造服务平台，有望显著贡献利润增量。公司2018 年投资设立万郡绿建，创新业务模式，为建筑生态链供需双方提供服务平台：一方面为供方企业提供线下展示中心、线上产品推广和生产管理体系；同时为需方企业提供一站式采购平台。2019 年，万郡绿建线下展示中心累计签约金额6.6 亿元（但大部分仅确认为预收账款、尚未确认收入）、实现线上销售额7.8 亿元。2020 年公司计划进一步完成线下展示中心招商入驻、推进线上会员引流、并扩大平台交易量，我们预计在手订单的收入确认和新业务规模的持续增长有望显著贡献公司2020 年利润增量。

    盈利预测与估值

    因传统钢结构业务有望加速增长、万郡绿建创新业务模式开始贡献盈利增量，我们上调2020 年净利润预测60%至6.5 亿元，引入2021 年净利润预测7.8 亿元。公司当前价对应14.4x 2020e P/E。因盈利预测上调，我们上调目标价59%至人民币4.53 元，对应15.0x 2020e P/E 和4%上行空间，维持中性评级。

    风险

    钢结构行业竞争激烈致利润率不及预期；创新业务推广不及预期。